活動(dòng)標題
- 第47期“經(jīng)濟每月談”
活動(dòng)描述
- 中國國際經(jīng)濟交流中心第47期“經(jīng)濟每月談”定于2013年5月22日（周三）9：00在北京梅地亞中心二樓多功能廳舉辦。本期主題為：1、解析我國“高貨幣之謎”；2、介紹第三屆全球智庫峰會(huì )。中國網(wǎng)現場(chǎng)直播，敬請關(guān)注！
文字內容：
- 中國網(wǎng):
嘉賓進(jìn)場(chǎng)完畢，第四十七期“經(jīng)濟每月談”開(kāi)始。
2013-05-22 08:54:45
- 李德水:
女士們、先生們，大家上午好。歡迎大家參加中國國際經(jīng)濟交流中心舉辦的第47期“經(jīng)濟每月談”活動(dòng)。我是中國國際經(jīng)濟交流中心學(xué)術(shù)委員會(huì )副主任李德水。本期的經(jīng)濟每月談的主題是解析我國“高貨幣之謎”。剛才跟紀局長(cháng)在聊，高貨幣化什么意思？何為高貨幣化？?jì)群鞘裁?？我們先不去深究這個(gè)問(wèn)題，最直接的現象是中國的貨幣供應量增長(cháng)的比較快，從上個(gè)世紀90年代以來(lái)，M2和GDP的比，這是一個(gè)標尺，特別是今年以來(lái)廣義貨幣供應量（M2）增長(cháng)的比較快，3月末已經(jīng)突破100萬(wàn)億元，達到103.6萬(wàn)億，同比增長(cháng)是15.7%。這引起了社會(huì )各方面的關(guān)注。大家提出這些問(wèn)題，中國現在貨幣發(fā)行是不是超發(fā)了？出現M2增長(cháng)這么快，它的原因是什么呢？是否會(huì )引起通貨膨脹和推高房?jì)r(jià)等等。大家討論得很多。
2013-05-22 09:00:06
- 李德水:
今天我們圍繞這個(gè)主題，邀請中國人民銀行研究局局長(cháng)紀志宏主席和中國農業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家向松祚先生，中國國際經(jīng)濟交流中心的經(jīng)濟研究部副部長(cháng)張永軍三位給大家分析講解，每位嘉賓的演講時(shí)間20分鐘到30分鐘。最后是大家互動(dòng)提出問(wèn)題請他們回答，如果有時(shí)間我會(huì )做一個(gè)簡(jiǎn)單的小結。
首先發(fā)言的是紀志宏局長(cháng)，紀志宏同志曾擔任中國人民銀行貨幣政策司的副司長(cháng)，去年10月份開(kāi)始擔任中國人民銀行研究局局長(cháng)，請紀局長(cháng)演講。
2013-05-22 09:09:19
- 紀志宏:
很高興跟大家討論一下M2的問(wèn)題，我談點(diǎn)自己的認識，中國的M2比GDP是不是太高，這個(gè)討論非常多，已經(jīng)有二三十年的歷史，對中國的金融研究上、經(jīng)濟研究上有不少的一流學(xué)術(shù)雜志上對這個(gè)問(wèn)題有非常深入的探討，當然我們說(shuō)不同的階段可能探討的內涵稍有差異，但是對這個(gè)問(wèn)題的認識應該是在逐步深化。首先我的感覺(jué)是對這樣在學(xué)術(shù)上非常有意義的問(wèn)題，整體上的研究應當非常嚴謹、嚴肅。人們關(guān)注M2比GDP的比例這個(gè)指標是很重要的現象，從學(xué)術(shù)的角度來(lái)講，M2比GDP，首先是金融深化的指標，傳統上是一個(gè)金融深化的指標，隨著(zhù)經(jīng)濟的發(fā)展，一般伴隨金融深化的過(guò)程，也就是隨著(zhù)市場(chǎng)經(jīng)濟的發(fā)展、分工的細化，經(jīng)濟活動(dòng)必然要越來(lái)越依賴(lài)于貨幣和金融工具的使用。也就是說(shuō)，這個(gè)過(guò)程中市場(chǎng)化經(jīng)濟不斷發(fā)展的過(guò)程中，金融業(yè)不斷市場(chǎng)化的過(guò)程當中，金融總資產(chǎn)占經(jīng)濟總量的比重也必然是一個(gè)不斷上升的過(guò)程。
2013-05-22 09:10:13
- 紀志宏:
對這個(gè)指標有必要討論的重要前提是應當認識到M2和GDP這兩個(gè)數本身都是名義值，M2是一個(gè)貨幣供應量，是一個(gè)名義的價(jià)值。在這個(gè)前提下，我們討論M2比GDP，是在一定的物價(jià)水平下，這個(gè)指標在上升或者在波動(dòng)，或者是在變化，是在一定的物價(jià)水平下，金融資產(chǎn)或者是貨幣供應量的擴張過(guò)程，是一定物價(jià)水平下擴張過(guò)程的體現，結果就是這個(gè)比例在上升。我們可以設想如果一個(gè)貨幣的幣值不穩定，老百姓不愿意持有這個(gè)貨幣，拿到這個(gè)貨幣以后首先有可能把它拋棄或者是換成別的什么，因此我們說(shuō)貨幣需求跟物價(jià)的穩定性是很有關(guān)系的。有的國家金融深化過(guò)程就沒(méi)法兒實(shí)現，因為制度的原因和其他各方面的不穩定因素或者是對本國貨幣的信任沒(méi)有信心，這個(gè)指標沒(méi)法兒擴大。中國M2比GDP上升首先應當從這個(gè)角度來(lái)考慮，中國的金融體系、中國經(jīng)濟的市場(chǎng)化、金融市場(chǎng)化的過(guò)程當中，金融動(dòng)員儲蓄的能力，在物價(jià)穩定的前提下得到一個(gè)較大程度的發(fā)展。當然這個(gè)比例比較高，還有一個(gè)很重要的原因是中國的動(dòng)員儲蓄或者調動(dòng)儲蓄進(jìn)行資本積累，支持生產(chǎn)發(fā)展的機制主要靠的是銀行機制，靠的是間接融資的體系。在這個(gè)過(guò)程當中，金融資產(chǎn)的擴張它的另一面就是貨幣擴張，當然我是說(shuō)這個(gè)前提是人們愿意持有貨幣，把這個(gè)貨幣作為一種儲蓄的方式。當然這是一個(gè)基本的概念，首先是金融深化的標志，我們中國的金融體系又是一個(gè)以間接融資為主的金融體系，靠的是銀行這樣一種配置資源的方式，在這個(gè)過(guò)程中金融資產(chǎn)的擴張就是銀行資產(chǎn)的擴張，就是貨幣供應量這種擴大。當然這個(gè)貨幣供應量講的是廣義貨幣，所謂廣義貨幣也就是里面還包含具有價(jià)值貯藏功能的貨幣，M2里面有很多長(cháng)期的儲蓄存款在其中。這里首先強調一個(gè)概念就是M2比GDP的上升這個(gè)現象本身最重要的還是金融貨幣深化的過(guò)程。這是第一個(gè)體會(huì )。
2013-05-22 09:20:06
- 紀志宏:
第二個(gè)體會(huì )，與我們中國經(jīng)濟發(fā)展的模式相關(guān)。每當中央銀行公布貨幣供應量增長(cháng)目標以后，有很多分析師得出一個(gè)結論，股票市場(chǎng)或者有一些跟自己利益相關(guān)的部門(mén)都很關(guān)注這個(gè)指標，都很關(guān)注中國貨幣供應量的指標。去年還是前年或者是更前一些時(shí)間，每當人民銀行或者是統計部門(mén)發(fā)布貨幣信貸的數據，人們就特別關(guān)注，為什么關(guān)注？認為它和短期的經(jīng)濟表現有關(guān)系，和投資有關(guān)系。這個(gè)數據很多人認為是偏低了，而不是偏高了。我們也經(jīng)常說(shuō)中央銀行怎么管這么嚴，貨幣控制怎么只有13%或者只有15%、16%，這個(gè)數據往往很多部門(mén)、很多市場(chǎng)人士都認為是偏低了。我們在實(shí)際工作當中也經(jīng)常和一些地方政府和部門(mén)有聯(lián)系，他們也反饋一些對貨幣政策的看法。他們的看法是什么？認為他們要發(fā)展，需要多的信貸支持。是不是可以更多一點(diǎn)信貸來(lái)支持本地經(jīng)濟的發(fā)展？我們也注意到這樣一些現象，當然這些現象本身也要有一個(gè)理解，各地方求發(fā)展的沖動(dòng)還是比較強的，但是我們增長(cháng)的方式基本上還是依賴(lài)于投資，我們其他融資不發(fā)達的情況下，特別依賴(lài)于信貸當然信貸擴張的另一面就是貨幣。我們這種生產(chǎn)方式下，長(cháng)期以來(lái)貨幣供應量都是以略高的、以名義經(jīng)濟增長(cháng)的速度在變化和上升，但是各個(gè)方面反映還是信貸偏緊。當然這是一個(gè)層面，它反映了一種現象，我們的增長(cháng)方式。當然我們也說(shuō)中國需要改變這樣的經(jīng)濟增長(cháng)方式，國家過(guò)度依靠投資、依靠信貸擴張這種方式。當然這個(gè)轉型需要一個(gè)過(guò)程。這是一個(gè)很重要的特點(diǎn)。
2013-05-22 09:20:28
- 紀志宏:
中國M2比GDP高，還有一些其他的因素，比如儲蓄率高，跟我們的社會(huì )保障體系、預防型儲蓄都有關(guān)系。當然從技術(shù)上來(lái)講，我們簡(jiǎn)單的進(jìn)行國際比較，是風(fēng)險很高的一個(gè)事情。因為貨幣的定義本身很難，當然有它的共性，但是貨幣層次劃分也不太一樣，很多人在這方面寫(xiě)了很多文章，說(shuō)中國的M2跟美國有什么不同？中國的M2是最廣義的貨幣，在美國的M2可能是處于中等層次的貨幣，甚至有點(diǎn)靠近中國的M1，還有M3和廣義的流動(dòng)性。當然后來(lái)由于統計上的原因，幾乎很難做到很完整的關(guān)于貨幣的統計。即使是M2來(lái)講，差別也是非常大的。中國這幾年貨幣供應量的口徑因為金融市場(chǎng)的發(fā)展，新的金融工具的出現，我們目前為止沒(méi)有M3，也沒(méi)有貨幣供應量層次的重新劃分，所以M2始終是一個(gè)最廣義的貨幣供應量的口徑。一些應當納入貨幣供應量的口徑，原來(lái)沒(méi)有納入的，在經(jīng)過(guò)一段時(shí)間以后也逐步把它納入到貨幣供應量的口徑里面。這幾年包括證券市場(chǎng)客戶(hù)的保證金，我們90年代擴展到M2，前幾年包括住房公積金存款，再加上非金融機構在金融機構的存款，都納入到貨幣供應量。我們是把貨幣供應量作為最廣義的、最寬的口徑。某種程度上是金融資產(chǎn)多元化的一個(gè)反映。而我們金融資產(chǎn)80%-90%集中于銀行部門(mén)，體現為廣義貨幣供應量擴張比較快。
2013-05-22 09:24:17
- 紀志宏:
我們中國老百姓金融資產(chǎn)原來(lái)選擇比較少，現在可能會(huì )多一些，除了傳統的存款以外，其他資產(chǎn)也還多一些。但是大部分還是傳統資產(chǎn)仍然占相當大的比重。如果從金融資產(chǎn)的角度來(lái)講，也有人做過(guò)一些統計，中國比如說(shuō)銀行的資產(chǎn)加上股票加上債券和GDP比，這也有它不很完美的一面，但是這個(gè)比大體上中國是370%，美國是440%，這樣一些比較的方法會(huì )得出不同的結論。拿M2比GDP，如果不加仔細的辨析來(lái)比較的話(huà)是一件高風(fēng)險的事情，容易出現一些偏差。比如說(shuō)美國很多人有個(gè)人退休的賬戶(hù)，這些都不納入貨幣供應量。中國連住房公積金都納入貨幣供應量的，這里有一些差異，很多人寫(xiě)過(guò)非常仔細的文章，我們也學(xué)習過(guò)這樣一些文章。
2013-05-22 09:26:16
- 紀志宏:
當然從貨幣政策的角度來(lái)講，貨幣供應量在中國是作為傳統的最終目標，在評價(jià)貨幣政策的時(shí)候，需要參考的和把握的條件非常多，包括利率、匯率等等都是中介指標，它有一個(gè)最終的目的，強調物價(jià)穩定、經(jīng)濟增長(cháng)、就業(yè)、國際收支的平衡，首要的任務(wù)是物價(jià)的穩定。衡量這些指標最簡(jiǎn)單的辦法是看最終目標實(shí)現的程度怎么樣?；氐絼偛胖v的問(wèn)題，中國金融資產(chǎn)的擴張，中國的金融深化更多的是以銀行資產(chǎn)這種擴張的形式進(jìn)行的，當然，中國直接融資的占比也在逐步提高，債券融資也在不斷發(fā)展，融資方式的來(lái)源也日益多元化。我的理解這個(gè)指標的討論，對貨幣政策的關(guān)注都是一個(gè)很好的事情，但是研究這個(gè)事情我覺(jué)得需要非常嚴謹的態(tài)度。各個(gè)國家的貨幣政策框架都根據形勢的變化不斷地調整。很多國家都是以利率為重要的手段進(jìn)行貨幣價(jià)值或者是進(jìn)行物價(jià)穩定的管理。當然中國的利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化還沒(méi)有完成，一個(gè)比較完整的、順暢的、非常有秩序的利率傳導機制也沒(méi)有完全建立起來(lái)，我們某些時(shí)候還依賴(lài)于對貨幣供應量的觀(guān)察，但貨幣供應量這種指標終究是一種中介指標，不是最終的目的，最終是看物價(jià)穩定的程度，實(shí)現怎么樣經(jīng)濟增長(cháng)的程度。我們現在也在強化價(jià)格工具的使用，特別是利率市場(chǎng)化的進(jìn)程也在推進(jìn)，我們觀(guān)察貨幣政策可能也向其他國家經(jīng)歷這樣轉型的階段。到了一定程度，金融市場(chǎng)上的工具逐步豐富，貨幣供應量的統計會(huì )越來(lái)越難，貨幣的定義也會(huì )越來(lái)越難。我們需要用一個(gè)轉型的角度來(lái)看貨幣政策。
2013-05-22 09:27:46
- 紀志宏:
當然我們說(shuō)M2比GDP的研究還需要繼續深入，中國有它獨特的現象，中國的貨幣供應量或者貨幣供應量的擴張究竟多少會(huì )帶來(lái)物價(jià)的上升，多少會(huì )帶來(lái)經(jīng)濟增長(cháng)，有非常復雜的關(guān)系，而這種關(guān)系始終在不停的變化。傳統上我們希望它是穩定的，但是在經(jīng)濟周期的不同階段經(jīng)常有新的特征體現，需要不停的完善調控機制體系的建設。像日本是儲蓄率高的過(guò)程，也是間接融資比重比較高的過(guò)程，M2比GDP的比重也比較高，但是日本長(cháng)期面臨通貨緊縮的局面，不同的體制背景形態(tài)會(huì )非常復雜，特別是在做短期政策考量的時(shí)候，我們特別需要動(dòng)態(tài)的把握。有的人說(shuō)是不是根據某一個(gè)指標進(jìn)行政策方向的判定，這也是有風(fēng)險的事情。我的想法是需要深入的研究，但是需要從動(dòng)態(tài)的、經(jīng)濟發(fā)展不同階段的特征、經(jīng)濟體制的特征、金融體制的特征、金融結構的背景來(lái)把握，不宜過(guò)度簡(jiǎn)單化。我主要就講這么多。謝謝大家。
2013-05-22 09:33:54
- 李德水:
紀局長(cháng)的演講很深刻。下面我們請向松祚同志發(fā)言。
2013-05-22 09:36:24
- 向松祚:
謝謝德水局長(cháng)。各位朋友，大家上午好。非常感謝中國國際經(jīng)濟交流中心邀請我來(lái)談這個(gè)問(wèn)題，這個(gè)題目選的非常有意思，經(jīng)濟學(xué)者看經(jīng)濟就跟醫生給病人看病一樣，醫生經(jīng)常會(huì )碰到很多疑難雜癥，現有的醫學(xué)理論、科學(xué)理論解釋不了，大家必須要發(fā)明一些新的理論來(lái)解釋疑難雜癥。我個(gè)人覺(jué)得現在全球的經(jīng)濟包括中國的經(jīng)濟就跟人體一樣，現在我們也是得了疑難雜癥，今天經(jīng)濟每月談，“高貨幣之謎”實(shí)際上就是我們現在遇到的疑難雜癥。我們在學(xué)校學(xué)了這么多年的經(jīng)濟學(xué)，現有的理論解釋不了這個(gè)現象，有的解釋是瞎說(shuō)一通，實(shí)際上解釋不了。我們現在也拿不出太多的辦法來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。這個(gè)問(wèn)題很好，是一個(gè)疑難雜癥，這個(gè)疑難雜癥跟我們研究經(jīng)濟學(xué)的人提供了一些機會(huì )，大家可以從新的角度來(lái)觀(guān)察人類(lèi)經(jīng)濟，人類(lèi)經(jīng)濟走到21世紀確實(shí)是走到重大的革命性的變化。
2013-05-22 09:37:11
- 向松祚:
我想談四個(gè)看法：一是全球經(jīng)濟的高貨幣化，或者全球經(jīng)濟內在的失衡。我們今天主題是講中國的“高貨幣之謎”，要理解中國的“高貨幣之謎”首先要理解全球的高貨幣化的現象，現在全球的高貨幣化非常嚴重，全球經(jīng)濟失衡最突出的表現，通常我們講全球經(jīng)濟失衡，我經(jīng)常每美國和歐洲，他們通常講三個(gè)失衡，發(fā)達國家和發(fā)展中國家經(jīng)濟增長(cháng)速度不一樣，比如拉加德最近講“三速”之說(shuō)，以前是“兩速”，發(fā)展中國家的經(jīng)濟增長(cháng)速度比發(fā)達國家要高，這不是一個(gè)新現象，這是從1990年開(kāi)始，2000年之后這個(gè)現象更加突出。第二個(gè)失衡是順差國家和逆差國家的失衡。第三個(gè)失衡是債權國家和債務(wù)國家之間的失衡。一些國家是高債務(wù)，一些國家是高債權，矛頭也是指向中國的，中國要調整。這十年來(lái)，美國和中國的經(jīng)濟政策的交流，不就是這兩個(gè)失衡嗎？我個(gè)人認為這兩個(gè)失衡是表面現象，全球經(jīng)濟的核心失衡在哪里呢？第一個(gè)核心失衡是虛擬經(jīng)濟惡性膨脹，虛擬經(jīng)濟和實(shí)體經(jīng)濟已經(jīng)完全脫節，之間沒(méi)有太大關(guān)系，這是全球經(jīng)濟40多年來(lái)最重大的失衡，其他所有的失衡都是這個(gè)失衡的后果。這個(gè)失衡是根本性的失衡，這個(gè)失衡是表現為全球的高貨幣化。第二個(gè)失衡是全球的制造中心和貨幣金融中心背離，這對中國是非常不利的，現在我們對這方面的問(wèn)題研究得很少。雖然美歐這些國家制造業(yè)不怎么做，中國成了全球第一大制造中心，但是他們仍然控制著(zhù)貨幣金融中心，控制著(zhù)定價(jià)權，控制著(zhù)收入分配的權利，控制著(zhù)一般購買(mǎi)力的權力，你沒(méi)有定價(jià)能力，現在包括日本人講你們中國經(jīng)濟轉型很難成功，上次日本研究院的幾個(gè)專(zhuān)家在人民大學(xué)一起座談，他們講得很坦率說(shuō)你們很難成功，說(shuō)原因很簡(jiǎn)單，你們中國沒(méi)有定價(jià)權，所以很難獲得高額利潤，就無(wú)法投入大規模的資金進(jìn)行研發(fā)，就沒(méi)有這個(gè)空間來(lái)完成這個(gè)轉型，這是很難的。第三個(gè)失衡，各國的貨幣金融政策都喪失了獨立性，因為現在國際金融市場(chǎng)對你的沖擊太大，現在世界上很多國家，也許美國是一個(gè)例外，這些國家的貨幣政策也好，匯率政策也好、財政政策也好像封閉經(jīng)濟體那樣管用嗎？可能不太管用。這是全球經(jīng)濟三個(gè)根本性的麻煩。
2013-05-22 09:50:12
- 向松祚:
我今天突出談的是全球的高貨幣化之謎，可以用十個(gè)指標來(lái)衡量：全球外匯儲備的規模、中央銀行資產(chǎn)負債的規模、全球衍生金融產(chǎn)品交易總量和市值的規模、全球外匯交易的總量、全球最終基金和數量資金規模，債券市場(chǎng)的總規模，匯率的波動(dòng)幅度，主要經(jīng)濟體的占用和GDP的比例，大宗商品交易量和價(jià)格，全球股票市場(chǎng)的交易和價(jià)格。這十個(gè)指標可以看，我這里有詳細的圖表，我們做過(guò)很詳細的跟蹤，這十個(gè)指標金融危機以后40年以來(lái)增長(cháng)速度一直比真實(shí)經(jīng)濟快很多。2008年金融危機之后，這些指標早就恢復到危機之前的水平，而且連創(chuàng )新高，但是實(shí)體經(jīng)濟不行。這十個(gè)指標因為時(shí)間關(guān)系不展開(kāi)講，講一個(gè)例子，全球外匯儲備的規模，2008年金融危機爆發(fā)之前，還只有6.4萬(wàn)億，連7萬(wàn)億都不到，現在基金組織統計的已經(jīng)接近12萬(wàn)億，如果我們再放長(cháng)遠一點(diǎn)，1970年1971年的時(shí)候，這個(gè)統計數據有兩個(gè)，一個(gè)是3100，按美元算，一個(gè)是12萬(wàn)億，這個(gè)增加40倍。還有一個(gè)統計數字是1971年的全球外匯儲備金有480個(gè)億，這個(gè)外匯儲備是全球基礎貨幣非常重要的組成部分。中國更是這樣，中國是受益者還是受害者，是福是禍還說(shuō)不清楚?，F在3.5萬(wàn)億的外匯儲備造成了中國高貨幣化之謎的重要因素，我們經(jīng)常講外匯占款。第二個(gè)數字，這些銀行的資產(chǎn)負債表，是以人的意識為主，每年美聯(lián)儲、歐央行、英格蘭，你們看看他們的資產(chǎn)負債表，平均的增長(cháng)速度接近300%，人民銀行的資產(chǎn)負債表的擴張就不用說(shuō)了，全世界都這樣，其他國家的也差不多，都這樣。資產(chǎn)負債規模，中央銀行的資產(chǎn)負債規模就是經(jīng)濟體的基數，貨幣供應量。第三個(gè)數字，外匯的交易量，現在日交易量已經(jīng)突破5萬(wàn)億，全年按200天的交易值來(lái)算，全年已經(jīng)突破1000萬(wàn)億，這炒來(lái)炒去，搞來(lái)搞去，實(shí)際上全球每年真實(shí)的貿易量也就21萬(wàn)億。我們的衍生金融工具現在是700多萬(wàn)，這是全球性的大問(wèn)題。
2013-05-22 09:52:42
- 向松祚:
從真實(shí)經(jīng)濟的情況來(lái)看，從五大類(lèi)的指標來(lái)衡量，真實(shí)經(jīng)濟就非常麻煩，比如五大指標，一個(gè)是真實(shí)GDP的增速，一個(gè)是失業(yè)率，一個(gè)是各國財政收入的增速，一個(gè)是企業(yè)利潤的增速，一個(gè)是居民人均可支配收入的增速。把這些指標全變成真實(shí)的變量，這些指標的增長(cháng)速度這些年全部是下降的。歐洲的失業(yè)率，像西班牙、葡萄牙已經(jīng)超過(guò)40%，平均失業(yè)率已經(jīng)超過(guò)20%，歐元區的平行失業(yè)率是12%，美國的失業(yè)率是7.5%，有人說(shuō)這個(gè)數字有點(diǎn)假，可能比7.5要高，伯南克定了兩個(gè)目標，一是把失業(yè)降下去，二是通脹上搞量化寬松。GDP的增速如果看這個(gè)數字很有意思，從70年以后，主要發(fā)達國家的經(jīng)濟增長(cháng)速度，真實(shí)的增長(cháng)速度一直是下降的趨勢，2008年以后是下降，現在是歐元區是負增長(cháng)。這個(gè)問(wèn)題怎么解釋?zhuān)坑绕涫蔷用袢司芍涫杖氲脑鲩L(cháng)，因為這是所有經(jīng)濟增長(cháng)最終的目的就是提高居民的人均可支配收入的增長(cháng)，其他的都是次要的指標，終極指標是個(gè)人可支配收入，70年代下降到4%還不到，80年代進(jìn)一步下降，到新世紀以后增長(cháng)速度已經(jīng)不到2%?，F在連1%都不到。這些數據可以看到經(jīng)濟學(xué)家統計的數據，前不久到英國開(kāi)會(huì )，我們去財政部開(kāi)會(huì )，說(shuō)英國的金融很發(fā)達，但是英國的生產(chǎn)力在下降，TFP一直在下降，這個(gè)怎么解釋?zhuān)忉尣磺宄，F在他們也很犯迷糊，搞不清楚。這是全球最大的大麻煩，全球怎么會(huì )出現這個(gè)情況，這是經(jīng)濟學(xué)家解釋不了的。我們解釋不了。凱恩斯基于非貨幣中心ISLM模型也解釋不了，這個(gè)問(wèn)題是非常麻煩，這是全球的高貨幣化之謎，核心的根源。
2013-05-22 09:54:26
- 向松祚:
我自己提出一個(gè)假說(shuō)，這是全球的貨幣體系崩潰以后造成的。1971年布雷頓森林體系崩潰以后，1971年以前人類(lèi)的貨幣體系多多少少跟商品有一些掛鉤，當時(shí)的布雷頓森林體系和美元掛鉤，其他貨幣和美元掛鉤，全球的貨幣供應量的擴張有一個(gè)約束，有一個(gè)籠子在這兒，貨幣原來(lái)也是關(guān)在籠子里面，它是一個(gè)錨，就是黃金，因為黃金的開(kāi)采和儲藏是有限的，其他貨幣和美元掛鉤，美元和黃金掛鉤，全球的貨幣供應量有一個(gè)約束。但是71年以后可以發(fā)現，全人類(lèi)的貨幣供應量完全沒(méi)有約束。這個(gè)約束的是我們的現實(shí)，取決于央行行長(cháng)，因為它沒(méi)有外界的約束，以前美聯(lián)儲主席不讓搞，因為一讓搞，美元有貶值的時(shí)候，就拿出來(lái)兌黃金，黃金一下降就著(zhù)急了，美國從50年代到71年的時(shí)候美歐之間打架，美國又想搞越南戰爭，打朝鮮戰爭，后來(lái)打越南戰爭搞通脹，搞通脹的時(shí)候德國、法國把鈔票運到美國去要換黃金，一換黃金，美國著(zhù)急，說(shuō)千萬(wàn)要控制，現在不控制了，現在控制什么。這是全球高貨幣化最根本性的麻煩。
2013-05-22 09:55:50
- 向松祚:
第二，回到中國的“高貨幣化之謎”，主要是2005年開(kāi)始，2008年金融危機以后是雪上加霜、變本加厲。這個(gè)詞兒可能不太準確，事實(shí)上是這么回事。我們從2008年到這幾年我們M2翻了一倍還多，現在跟GDP的比例已經(jīng)超過(guò)了200%。中國的“高貨幣之謎”也體現為多個(gè)層面的東西，體現三個(gè)基本的失衡，我講全球的三個(gè)失衡，這個(gè)“三”比較容易記。
2013-05-22 09:57:33
- 向松祚:
第一大失衡是虛擬經(jīng)濟惡性膨脹，貨幣金融幾乎所有的指標都超過(guò)實(shí)體經(jīng)濟的指標，你們去看一季度的數據，看去年的數據都是這樣的。企業(yè)利潤、真實(shí)GDP的增速、人均收入的增速都是遠遠小于貨幣金融體系的指標，這個(gè)怎么解釋?zhuān)窟h的不說(shuō)，一季度數據M2增長(cháng)超過(guò)6%，銀行信貸的增長(cháng)是12%多，我們的社會(huì )融資總額的增長(cháng)數字更不得了，是50%多，銀行理財、信托貸款、委托貸款城投債增長(cháng)速度有的超過(guò)50%，有的超過(guò)100%，但是看企業(yè)的利潤都在下降，有的企業(yè)是完全利潤負增長(cháng)虧損，我們的財政收入增幅大幅度下降。二季度還沒(méi)有結束，但是四月份的數據和二季度的全部財產(chǎn)收入也夠嗆，搞不好是負增長(cháng)。企業(yè)的利潤、財政收入、人均可支配收入都不行，中國已經(jīng)存在這個(gè)問(wèn)題。
2013-05-22 09:58:48
- 向松祚:
第二大失衡，中國金融體系資金信貸資金在貨幣銀行金融體系里內部空轉的現象非常嚴重，有人講銀行的資產(chǎn)現在130多萬(wàn)億在干什么？一半是非信貸資產(chǎn)，49%多是非信貸資產(chǎn)，這些跟實(shí)體經(jīng)濟沒(méi)有關(guān)系。實(shí)際的信貸資產(chǎn)只有64萬(wàn)億，其他都是買(mǎi)的債券、央票、存款準備金、同業(yè)拆借、同業(yè)存款等等。我取一個(gè)名字叫“貨幣金融體系內部空轉”，我們還有很多國有企業(yè)，特別是大型國有企業(yè)集團，因為他們很容易拿到銀行信貸資金，他們拿到信貸資金真正搞實(shí)業(yè)去了嗎，也搞了一點(diǎn)點(diǎn)，但是很少，去搞房地產(chǎn)，我們這幾年的哪一個(gè)地王不是國有企業(yè)搞的，他們把資金拿過(guò)來(lái)借給別人，然后他們買(mǎi)銀行理財產(chǎn)品，然后存款派生貸款，貸款派生存款，存款又派生貸款，貸款又派生存款，看著(zhù)很熱鬧，實(shí)際上是疑難雜癥，是要出大問(wèn)題的。
2013-05-22 10:02:05
- 向松祚:
第三個(gè)失衡，我們現在的杠桿率飆升得非?？?，社科院的李院長(cháng)他們做過(guò)這方面的研究，企業(yè)的杠桿率和負債率大幅飆升，尤其是地方政府，現在全世界有人說(shuō)唱衰中國就是地方負債，我們搞不清楚，地方債務(wù)的統計有的說(shuō)12萬(wàn)億，銀監會(huì )說(shuō)只有9.3萬(wàn)億，海外有人估算是23萬(wàn)億，有人說(shuō)18萬(wàn)億，沒(méi)有一個(gè)權威的數字說(shuō)是多少就是多少。每個(gè)人的口徑都不一樣?？傊?，負債率是在大幅度飆升，叫頭重腳輕。
2013-05-22 10:02:15
- 向松祚:
更重要的一個(gè)問(wèn)題，希望各位記者朋友要把這個(gè)理念好好宣傳一下，你現在算這個(gè)負債率用帳面的資產(chǎn)負債表算負債率，這個(gè)算法是錯的，我們用“尚德”為例，尚德的凈資產(chǎn)還有很多，有的說(shuō)還有幾十個(gè)億。江西太陽(yáng)能的“賽維”凈資產(chǎn)有70多個(gè)億，總資產(chǎn)減去總負債等等凈資產(chǎn)，這個(gè)不對，什么是企業(yè)的凈資產(chǎn)？企業(yè)的凈資產(chǎn)是未來(lái)的利潤流、現金流，貼現回來(lái)是凈資產(chǎn)，未來(lái)的都是負的和虧損的，折出來(lái)是負的。買(mǎi)一堆設備是100億，但是將來(lái)是一個(gè)廢設備，雖然帳面上還是100億，我們的企業(yè)包括政府很多官員也沒(méi)有改變這個(gè)觀(guān)點(diǎn)，覺(jué)得凈資產(chǎn)還不錯，實(shí)際上已經(jīng)不行了，因為盈利能力下降意味著(zhù)凈資產(chǎn)就是下降的。中國必須要改變這個(gè)觀(guān)念，不能用帳面這個(gè)來(lái)算，好像凈資產(chǎn)還有幾十個(gè)億，實(shí)際上已經(jīng)是虧損和不賺錢(qián)，企業(yè)已經(jīng)淘汰掉，這時(shí)候只能把資產(chǎn)賣(mài)出去還能賺一點(diǎn)錢(qián)。還有是廉價(jià)拍賣(mài)，我覺(jué)得中國的“高貨幣之謎”體現為中國經(jīng)濟的根本性失衡，原因不展開(kāi)講了。
2013-05-22 10:02:42
- 向松祚:
兩個(gè)主要的原因，第一條是外匯占款，分析的原因比較復雜。這些年人民幣單面升值預期所起的作用，這些年人民幣一直是單面升值區，為什么別人要炒，搞無(wú)風(fēng)險套利，搞利差套利，套來(lái)套去的。第二條是2009年應對金融危機的政策，用藥過(guò)猛，有人說(shuō)是藥三分毒，我們這個(gè)藥起碼七分毒。一個(gè)是有國際貨幣和高貨幣造成中國的外匯占款增多的問(wèn)題，也有我們自己自身的錯誤，我們政策需要反思的方面。當然大家也可以討論，我們很多問(wèn)題是需要展開(kāi)討論的。我們過(guò)去的財政政策、貨幣政策、利率政策有哪些是需要反思的，有哪些好的經(jīng)驗要繼承，不對的地方要糾正和改正。這是中國的“高貨幣之謎”。
2013-05-22 10:08:28
- 向松祚:
第三，“高貨幣化”是疑難雜癥，我們看后果，在中國來(lái)講有四個(gè)后果要高度關(guān)注：一是高貨幣化，如果把貨幣數量廣義化還能解釋一點(diǎn)問(wèn)題。高貨幣化不是通脹就是資產(chǎn)債務(wù)高，總要是其中一個(gè)原因，要不兩者同時(shí)發(fā)生。美國雖然沒(méi)有CPI，資產(chǎn)價(jià)格膨脹得厲害，資產(chǎn)價(jià)格泡沫很厲害，這個(gè)問(wèn)題早晚要出大事，伯南克也是一個(gè)非常有名的經(jīng)濟學(xué)家，這次講話(huà)很有意思，他在芝加哥講話(huà)很有意思，他是始作俑者，現在反過(guò)來(lái)指責說(shuō)你們到處去尋求收益，在全世界到處轉來(lái)轉去，你們把風(fēng)險搞得太厲害，早晚要出事。我認為CPI指標只能反映一小部分的問(wèn)題，中國的CPI能反映全部通脹的問(wèn)題嗎？不是。我們有時(shí)候要聽(tīng)老百姓的呼聲，老百姓說(shuō)CPI在下降，我們感覺(jué)生活成本越來(lái)越高。我們教育的成本、醫療的成本、住房等等，這些反映不進(jìn)去。這是我們的當務(wù)之急，不是通脹就是資產(chǎn)價(jià)格泡沫，全球是這樣，中國也是這樣。中國這幾年全部炒過(guò)一遍，股票炒過(guò)崩潰，房地產(chǎn)還在炒，蒜也炒過(guò)了，糖也炒過(guò)了，最后又炒黃金。高貨幣不是通脹就是資產(chǎn)價(jià)格泡沫。
2013-05-22 10:09:44
- 向松祚:
二是貧富分化，虛擬經(jīng)濟和實(shí)體經(jīng)濟嚴重分化最根本的麻煩就是造成貧富分化，中國這些年貧富分化最主要的原因是房地產(chǎn)泡沫。美國也是一樣，美國很多學(xué)者研究說(shuō)美國過(guò)去30年貧富分化日益加劇，就是金融市場(chǎng)，金融家的收入太高，搞投機炒作的這些一年拿幾千萬(wàn)、幾百萬(wàn)，拿的高，其他價(jià)格推高，這是第二個(gè)麻煩。
2013-05-22 10:10:40
- 向松祚:
三是實(shí)體經(jīng)濟生產(chǎn)力下降?，F在連美國奧巴馬都在講要制定國家計劃重整生產(chǎn)力，因為現在大家沒(méi)有興趣去，大多數人沒(méi)有興趣是搞實(shí)體經(jīng)濟，炒作多好。以前麻省理工學(xué)院的院長(cháng)說(shuō)現在美國麻煩了，美國最優(yōu)秀的人才都不愿意學(xué)工程和數理化，都是去學(xué)MBA和金融，中國也是一樣，有幾個(gè)真正研究這些東西。這對全球的影響太大了。
2013-05-22 10:10:59
- 向松祚:
四是全球的失衡的后果。
2013-05-22 10:11:40
- 向松祚:
第四，這么多疑難雜癥怎么辦？我也沒(méi)有好辦法，首先要認識這個(gè)問(wèn)題，如果不認識這個(gè)問(wèn)題，我們還覺(jué)得用傳統的辦法很好，首先我們要深刻認識到高貨幣化背后的國際原因和國內根本性的原因，根本性的原因要搞清楚。在中國我有一個(gè)建議，我們整個(gè)的宏觀(guān)經(jīng)濟政策認為應該從管理和促進(jìn)增長(cháng)，根本性的轉變?yōu)楣芾砗痛龠M(jìn)轉型，管理和促進(jìn)增長(cháng)比較好辦。過(guò)去我們宏觀(guān)經(jīng)濟政策不管是貨幣政策還是財政政策總體來(lái)講是一個(gè)管理增長(cháng)的政策，經(jīng)濟一下滑馬上就放松，放松也很容易，所以我們過(guò)去講叫“三依靠”的模式，中國經(jīng)濟過(guò)去是“三依靠”，增長(cháng)依靠投資，投資依靠信貸，信貸依靠貨幣。穩增長(cháng)就是要穩投資，穩投資就是要放貸款，放貸款就是收銀根，邏輯是清晰的。這個(gè)搞得越來(lái)越大，十幾個(gè)產(chǎn)業(yè)都是產(chǎn)能過(guò)剩。這種政策模式在一定階段是有效和必要的，面向未來(lái)中國根本的問(wèn)題是管理轉型，這個(gè)事就沒(méi)那么容易。大家都認識到這個(gè)問(wèn)題。我們整個(gè)政策的思維方式和政策的工具都需要進(jìn)行根本性的調整，要迎接這個(gè)挑戰。至于怎么調整，時(shí)間關(guān)系就不再說(shuō)了。我提出這樣一個(gè)大的概念來(lái)供各位批評。謝謝。
2013-05-22 10:11:51
- 李德水:
下面請張永軍發(fā)言。
2013-05-22 10:13:05
- 張永軍:
剛才紀局長(cháng)和向教授講了很多很好的觀(guān)點(diǎn)，講得也非常全面。但是貨幣化的現象確實(shí)是一個(gè)非常復雜的現象，影響因素會(huì )比較多。來(lái)這兒之前，我看了人民銀行新一期的貨幣政策的報告，里面有很好的內容可能紀局長(cháng)會(huì )展示出來(lái)，但是我看剛才他主要在演講當中都講了，但是沒(méi)有用圖表的形式給大家展示出來(lái)。我講的過(guò)程當中用PPT對他們演講的內容做一些補充。
2013-05-22 10:17:33
- 張永軍:
剛才兩位專(zhuān)家都講到中國“高貨幣之謎”，前面有一些指標的變化，在這里對這個(gè)問(wèn)題做一些梳理。從三個(gè)方面來(lái)講：一是現象，二是影響因素，三是高貨幣化針對這個(gè)現象的政策含義。高貨幣化，剛才兩位都講到主要的表現有兩種，一是目前我們國家貨幣化的比例M2和GDP的比例已經(jīng)接近于200%。二是近些年來(lái)，可以說(shuō)改革開(kāi)放以來(lái)我們國家總的貨幣化比例M2和GDP的比例呈現一個(gè)上升的趨勢。剛才在會(huì )前交流的時(shí)候，紀局長(cháng)還提到在90年代的時(shí)候我們很多都還認為中國M2和GDP比例的上升反映中國貨幣化進(jìn)程某種程度上是比較積極的現象，但是實(shí)際上從90年代中期到現在已經(jīng)這么多年，M2和GDP比例還不斷上升，現在大家更多把它作為一個(gè)問(wèn)題來(lái)看待，尤其是近幾年貨幣增長(cháng)速度比較快的情況下，我們國家的房?jì)r(jià)、物價(jià)，尤其是房?jì)r(jià)漲得比較快，現在更多把它作為一個(gè)問(wèn)題來(lái)看。
2013-05-22 10:18:14
- 張永軍:
從現象來(lái)看，我們把中國和美國的貨幣結構做一個(gè)比較可以看到，現在在2012年末的時(shí)候，中國的M2總量如果用匯率來(lái)折算出來(lái)已經(jīng)比美國高大概50%。M1比美國高得更多，高大約一倍左右，這種現象確實(shí)跟我們現在中國和美國的經(jīng)濟總量方面的指標做對比的話(huà)，確實(shí)反差很大，造成的結果我們中國的M2和GDP的比例比美國高得多，中國接近200%，美國還不到100%，它的貨幣化比例是接近70%的情況。這確實(shí)引起了很多機構學(xué)者，包括最近社會(huì )各界對這個(gè)問(wèn)題都比較關(guān)注。
2013-05-22 10:19:22
- 張永軍:
討論這個(gè)問(wèn)題從最根本的問(wèn)題來(lái)講，從貨幣的職能來(lái)說(shuō)，最主要的三大職能是流通手段、價(jià)值標準、儲藏手段。在這里要講的一個(gè)主要問(wèn)題是考慮到貨幣作為流通的手段，對應的不僅僅是GDP，整個(gè)的交易過(guò)程對應的應該是商品和服務(wù)的總和，因此我們拿貨幣和GDP做比例的時(shí)候，跳過(guò)一個(gè)過(guò)程，就是它發(fā)揮流通職能的時(shí)候對應相同的總和，這個(gè)過(guò)程我們需要做一些分析。二是貨幣在發(fā)揮儲藏手段的時(shí)候，對應的是各種的金融資產(chǎn)，各種金融資產(chǎn)劃分成很多種類(lèi)，在貨幣統計的時(shí)候，我們貨幣供應量又劃分成不同的層次，這時(shí)候有的比如說(shuō)納入到M1，有的納入到M2，像美國原來(lái)有M3，還有L，因此我們只去看M2和GDP的比例，顯然漏掉很多指標，也漏掉很多影響因素。在這里想做一點(diǎn)分析，根據剛才的分析，我們對于總量指標只關(guān)注GDP顯然是不夠的，我們要看看后GDP是怎么生產(chǎn)出來(lái)的，怎么得出來(lái)的。在這個(gè)過(guò)程中，我們要關(guān)注的是國民總產(chǎn)出的指標，從現在的比較來(lái)看，中國的GDP只是美國的一半，美國2012年15.7萬(wàn)億，中國是接近8.7萬(wàn)億，中國的總產(chǎn)出是25.8萬(wàn)億，根據我們歷年的總產(chǎn)出和GDP的比例，通過(guò)投入產(chǎn)出的關(guān)系得到這樣的關(guān)系，這個(gè)經(jīng)濟結構在短期內不可能發(fā)生很大的變化，我們能估計出來(lái)中國大概目前的總產(chǎn)出是25.8萬(wàn)億，美國是28.4萬(wàn)億。我們流通的過(guò)程更多的對應的是這樣總產(chǎn)出的指標，而不是GDP的總量。
2013-05-22 10:19:44
- 張永軍:
為什么會(huì )造成GDP和美國差這么遠，但是我們的總產(chǎn)出和美國非常接近呢？最主要的原因是產(chǎn)業(yè)結構，產(chǎn)業(yè)結構差異在哪里？中國工業(yè)占GDP的比例這么多年，最近這幾年都是超過(guò)40%，而美國很長(cháng)時(shí)間都在20%以下。二是中國服務(wù)業(yè)占GDP的比例，我們超過(guò)40%，美國是超過(guò)70%。這樣一個(gè)結構，因為不同的產(chǎn)業(yè)，比如說(shuō)工業(yè)總產(chǎn)出、總產(chǎn)值和增加值的比例會(huì )比較高，而服務(wù)業(yè)增加值和總產(chǎn)出比較低。我們一、二、三產(chǎn)結構的不同，造成總產(chǎn)出和GDP的比例會(huì )有明顯的差異。我們中國的總產(chǎn)出是GDP的3.1倍，而美國只是1.8倍。這里面如果說(shuō)你的M2對應同樣的總產(chǎn)出，我們反映出來(lái)的中國的GDP就會(huì )比美國高得多。
2013-05-22 10:21:00
- 張永軍:
下面還會(huì )看到流通效率的影響對于我們算出來(lái)的M2和GDP的比例也有明顯的影響，我們中國現在流通的效率是要明顯低于發(fā)達國家。我們看近幾年的報道，每年我們的物流協(xié)會(huì )會(huì )發(fā)布物流產(chǎn)業(yè)的發(fā)展報告。我們中國的物流成本占GDP的比例是18%左右，前些年還在20%以上，美國現在是8%左右。我們中國的物流成本比大多數國家，甚至比發(fā)展水平相近的還低，比如印度的物流成本比我們比例也要低。這種產(chǎn)業(yè)結構的不合理和流動(dòng)效率的低下使得中國的流通總額很大。貨幣的首要職能就是流通手段，既然流通的總額非常大，用于流通的貨幣總額也會(huì )非常大，這樣GDP的比例反映出來(lái)就會(huì )比較高。比如我自己大概估算一下，我們中國去年的物流總額是177萬(wàn)億人民幣，如果折成美元是28.2萬(wàn)億美元，美國是12.8萬(wàn)億，我們去年物流總額這一項比美國高出一倍以上，用匯率法來(lái)折算。這個(gè)情況解釋一個(gè)原因，我們最開(kāi)始表里面中國和美國的貨幣結構有一個(gè)對比，我們M1是美國的2倍多，跟看到中國的物流總額是美國的2倍多是一樣的，我們這樣分析還是不夠，因為我們知道美國的M1和中國的M1有一個(gè)差異，美國M1是把個(gè)人的活期存款包括在內，而中國的活期存款是不包括在內的，如果中國把個(gè)人的活期存款放到M1里，大概是美國的將近3倍，因此差異會(huì )更大。這里面一方面反映出來(lái)我們商品用于流通的貨幣需求比較多。另一方面是我們貨幣流通的效率比較低。
2013-05-22 10:22:13
- 張永軍:
剛才講到貨幣總量指標M1的差異，除了M1方面的差異之外，在M2方面也有很多的差異。比如說(shuō)剛才紀局長(cháng)已經(jīng)講到中國的M2跟其他國家相比是最為廣義的口徑，其他國家有更高層次的貨幣統計的指標，我們中國沒(méi)有，因此我們中國M2就是一個(gè)筐，什么都可以往里裝。但是發(fā)達國家因為有更高層次的貨幣供應量的統計，在統計的時(shí)候有相當一部分的貨幣沒(méi)有納入到M2的統計里。因此這就使得統計方面的差異會(huì )造成我們在算M2和GDP比例的時(shí)候，對這個(gè)比例會(huì )造成一定的影響。因為不同的金融資產(chǎn)在貨幣統計的時(shí)候，劃分不同的貨幣層次，但是貨幣的職能是相互交叉的，其實(shí)是很難區分的，因此在這時(shí)候如果一個(gè)國家，尤其是發(fā)達國家他們的金融市場(chǎng)比較發(fā)達，金融資產(chǎn)種類(lèi)多，品種齊全，在這時(shí)候很多金融資產(chǎn)不統計在M2里面，造成我們M2和GDP的比例會(huì )明顯偏高。比如在美國商業(yè)票據是不統計在M2里，是統計在L里，因為美國是商業(yè)性很發(fā)達的國家，他們照樣用于結算和企業(yè)間的支付，在一定程度上發(fā)揮了流通的職能。但是美國去年大概有將近4000億的商業(yè)票據和存量，我們中國才有多少呢，我們中國只有9.2，我們商業(yè)票據的總量在整個(gè)貨幣資產(chǎn)里面占的比重非常低，美國商業(yè)票據占的比重比我們高得多，而且這個(gè)商業(yè)票據發(fā)揮流通的職能，但是商業(yè)票據又不統計在M2里面，因此這樣一些貨幣職能的相互交叉，又劃分到不同的貨幣層次，對于我們在考察M2和GDP比例的時(shí)候也會(huì )造成一定的影響。我們在考慮這樣問(wèn)題的時(shí)候，我們對這樣的問(wèn)題可能要做一些深入的研究，做一些認真的區分才能夠得出比較好的結論來(lái)。
2013-05-22 10:23:50
- 張永軍:
最后一方面的影響，你的經(jīng)濟結構和金融結構之間的影響，人民銀行最新一期的貨幣政策報告里面已經(jīng)講到，我在這里引用的圖就是貨幣政策報告里面的圖，因為剛才紀局長(cháng)沒(méi)有用PPT，我在這里給大家展示一下。他們分析，在這個(gè)圖里用兩個(gè)指標，一個(gè)是金融結構，一個(gè)是經(jīng)濟結構，金融結構用的國內信用和GDP的比例來(lái)解釋廣義貨幣供應量和GDP的比例，大概有20多個(gè)國家的情況和地區，包括臺灣。國內信用和GDP比例越高的國家，往往貨幣供應量和GDP的比例也是會(huì )比較高的。這是一個(gè)正相關(guān)的關(guān)系。二是儲蓄率跟M2和GDP的比例的關(guān)系，我們也能看到一般來(lái)說(shuō)，儲蓄率高的國家往往也是廣義貨幣M2和GDP比例偏高的國家。這兩個(gè)結構在很大程度上能夠反映出來(lái)我們最后講的一條，不同的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)比例如果不一樣的話(huà)，對于我們最后考察的M2和GDP的比例也是有很大影響的。在這里面中國是由于儲蓄率偏高，可能造成我們貨幣化比例偏高非常重要的因素。而有的國家，比如說(shuō)日本，國內的信用和GDP的比例偏高，對我們探討問(wèn)題影響很大的因素。
2013-05-22 10:25:39
- 張永軍:
我們按照這樣分析的過(guò)程來(lái)看，現在影響我們國家的M2和GDP偏高的因素很多，但是里面最主要的還是經(jīng)濟結構和金融結構的問(wèn)題。相應的可能在這里講一下得出兩點(diǎn)政策涵義，一是加快轉變我們的經(jīng)濟發(fā)展方式，這里中央相關(guān)的文件都提到要做到提高效率和調整經(jīng)濟結構，調整需求結構里面，中央一再強調要從過(guò)去的對外需依賴(lài)程度比較大，要轉向內外需協(xié)調發(fā)展，更快依靠?jì)刃枥瓌?dòng)的過(guò)程，內需更多的是擴大消費，這樣的話(huà)通過(guò)擴大消費提高效率率，降低儲蓄率，這樣就會(huì )影響到我們剛才說(shuō)的貨幣化。二是發(fā)展完善金融體系，調整金融結構。我們國家現在整個(gè)來(lái)講債券市場(chǎng)、票據市場(chǎng)等等各類(lèi)金融資產(chǎn)，除了存款之外，其他這種金融資產(chǎn)現在還是不夠發(fā)達。在目前的情況下，我們還是要去發(fā)展各種金融產(chǎn)品、金融市場(chǎng)，來(lái)更多的發(fā)揮各種金融產(chǎn)品的職能，這樣的話(huà)調整我們國家的金融結構，這種情況下使我們經(jīng)濟效率和金融運作的效率都能夠得到提高的話(huà)，我們國家M2和GDP的比例可能會(huì )看到不再上升甚至是出現下降的過(guò)程。我簡(jiǎn)單匯報這么多，謝謝大家。
2013-05-22 10:28:39
- 李德水:
下面是提問(wèn)時(shí)間。
2013-05-22 10:29:45
- 記者:
我有三個(gè)問(wèn)題請教紀老師，一是央行制定貨幣政策的時(shí)候是盯CPI，除了CPI之外，央行是不是關(guān)注更廣義上的物價(jià)，比如說(shuō)資產(chǎn)的價(jià)格，像房?jì)r(jià)在不在央行制定貨幣政策的考慮范圍之內，是不是就考慮CPI，也會(huì )考慮其他的資產(chǎn)價(jià)格嗎？二是關(guān)于匯率的問(wèn)題，近期我們看到央行有意引導人民幣中間價(jià)往上升值，有一種猜想說(shuō)央行這么做是為了美元再升值，怕國內的資金外流導致國內資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破裂，要用這種手段穩住國內資產(chǎn)價(jià)格，這種說(shuō)法對不對？三是如果用這種方法的話(huà)，這也是有毒的補藥，肯定影響經(jīng)常項目下的收支，這種補藥吃到什么時(shí)候是頭呢？如果影響到經(jīng)常項目下面變成逆差的話(huà)，央行會(huì )作何處理？五月份以來(lái)，歐央行降息，全球都面臨降息潮，央行有什么考慮，對我們的貨幣政策有什么影響嗎？
2013-05-22 10:30:05
- 紀志宏:
簡(jiǎn)單談?wù)勎业睦斫?，你說(shuō)的問(wèn)題是涉及到貨幣政策的目標，我們一般說(shuō)轉型經(jīng)濟體都是多個(gè)目標，可能要權衡，權衡起來(lái)有時(shí)候比較困難。我們這幾年經(jīng)常聽(tīng)到我們的政策都是控物價(jià)、調結構、防風(fēng)險、促增長(cháng)。這些目標都要兼顧，當然物價(jià)穩定仍然是最重要的目標。而衡量物價(jià)穩定可能指標也特別多，GDP的平減指數、CPI、資產(chǎn)價(jià)格，資產(chǎn)價(jià)格也特別多，天天波動(dòng)，股票價(jià)格也天天波動(dòng)，房地產(chǎn)價(jià)格也天天波動(dòng)，大家都有感受，實(shí)際上統計起來(lái)也不是很容易的事情。從危機之后的反思來(lái)講，似乎傾向于中央銀行單一物價(jià)穩定目標的框架有很多人寫(xiě)了文章說(shuō)要反思這個(gè)框架，單一目標、單一工具，單一工具就是利率，單一目標就是物價(jià)，都在做這方面的反思。這些方面也有新的研究成果和新的進(jìn)展。說(shuō)廣泛意義上的價(jià)格，人民銀行也提過(guò)這樣的概念。關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格納不納入，這個(gè)爭議也比較大，技術(shù)上也不是一件很容易的事情?？傮w來(lái)講，很簡(jiǎn)單的一句話(huà)從加強宏觀(guān)審慎管理，宏觀(guān)反思得到的一個(gè)結論來(lái)講，既要維護物價(jià)的穩定，也要維護金融的穩定。更概括一點(diǎn)來(lái)說(shuō)，宏觀(guān)經(jīng)濟的穩定性是很重要的。這是我個(gè)人理解的概括。
你說(shuō)的后兩個(gè)問(wèn)題，我需要跟你單獨回答。謝謝。
2013-05-22 10:34:33
- 記者:
您提到管理和促進(jìn)增長(cháng)的模式，這個(gè)模式是直接或間接導致制造業(yè)企業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩，從企業(yè)的層面問(wèn)一個(gè)問(wèn)題，金融深化多大程度或者怎樣影響到企業(yè)，這些制造企業(yè)又怎么樣影響到金融深化，這是從企業(yè)層面提的。另外，您還提到制造業(yè)中心和金融中心的背離，這可能會(huì )影響到中國的金融改革，因為美國這些國家掌握了定價(jià)權和購買(mǎi)力等等。我想問(wèn)一下，基于這個(gè)原因或者這個(gè)現象，中國的金融改革要怎么發(fā)展，或者是對于企業(yè)來(lái)說(shuō)在這個(gè)過(guò)程當中應該怎么樣，或者從政策方面能夠得到什么樣的補助？謝謝。
2013-05-22 10:35:59
- 向松祚:
金融深化有很多層面的定義或者說(shuō)法，從企業(yè)層面來(lái)講，所謂金融深化主要是融資渠道的拓寬，過(guò)去我們企業(yè)的融資除了企業(yè)內部融資以外，外部融資是以銀行貸款為主，金融深化的核心就是要拓寬企業(yè)外部融資的渠道，包括股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、私募基金、VC等等，這一方面我們最近這些年是有很大的進(jìn)展，因為我們現在直接融資的比例上升比較快，當然前面沒(méi)有談到的問(wèn)題，金融體系內部的空轉和失衡的表現，我們這兩年的利率水平是有所下降，實(shí)際上企業(yè)特別是中小微型企業(yè)貸款難、貸款貴的問(wèn)題沒(méi)有得到很好的緩和。民間高利貸的利率甚至還在飆升。這時(shí)候表明我們中國金融深化尤其是我們這種民間金融、私有金融的發(fā)展嚴重不足。這是未來(lái)中國金融深化的一個(gè)關(guān)鍵。
2013-05-22 10:42:57
- 向松祚:
第二個(gè)問(wèn)題是非常麻煩的問(wèn)題，我們中國人的傳統思維是不重視金融的，我們重視稅收，古往今來(lái)是重視稅收，這也可能是中國從秦始皇開(kāi)始一統天下的時(shí)候征稅比較容易。但是到了全球范圍之內以后，金融的本質(zhì)是定價(jià)權，為什么英國和美國還要爭定價(jià)權。為什么中國是制造大國、出口第一大國，我們的盈利能力很差，核心是我們創(chuàng )新水平還沒(méi)有上來(lái)，從另外一個(gè)層面是我們沒(méi)有國際貨幣金融體系，我們的話(huà)語(yǔ)權很弱。我們所謂“高貨幣之謎”核心的原因之一就是我們過(guò)度依賴(lài)美元。中國新一屆的領(lǐng)導人應該有一種全球性的金融戰略，中國作為經(jīng)濟大國和人口第一大國，這么龐大的國家，不能占領(lǐng)全球金融的制高點(diǎn)，不能享有全球金融的話(huà)語(yǔ)權怎么行呢？這里的關(guān)鍵點(diǎn)是推進(jìn)人民幣的國際化。謝謝。
2013-05-22 10:43:45
- 國經(jīng)中心信息部部長(cháng)徐洪才:
非常感謝向教授給我們帶來(lái)很深刻的見(jiàn)解。剛才講到金融空轉的問(wèn)題，在價(jià)格信號扭曲和利率的雙軌制導致這一系列的問(wèn)題，金融熱、經(jīng)濟冷的反差，利率的雙軌制具體表現在國有企業(yè)跟民營(yíng)企業(yè)利率水平不一樣，資金可得性不一樣。二是大金融機構和小金融機構之間不一樣。三是境內資金成本和境外資金不一樣。因此導致了同業(yè)拆借業(yè)務(wù)技術(shù)上升，因為大銀行搞批發(fā)，小銀行搞零售，有垂直分工，導致我們廣義貨幣供應量的虛增。二是影子銀行體系的增加，特別是國有企業(yè)介入影子銀行，導致社會(huì )融資總量的上升。三是內外資金價(jià)格差距比較大，導致偽裝在貿易項目下的資金熱錢(qián)流入，像福建、廣東地區這些進(jìn)出口貿易基礎的超常規增加已經(jīng)曝露出來(lái)，熱錢(qián)進(jìn)來(lái)。四是我們地方政府的資金廉價(jià)，導致基礎設施投資的擴張，現在借新還舊，債務(wù)壓力很大，地方政府是借新還舊，倒逼中央銀行印鈔票等等，根源是價(jià)格信號的扭曲，廣義貨幣的供應量很大，最終的結果到了4月份達到16.1，資金成本在上升，PPI上升是-2.6，貸款實(shí)際利率超過(guò)9%，貸款六點(diǎn)幾減掉2.6%，超過(guò)了制造業(yè)實(shí)體經(jīng)濟的回報率。對我剛才的分析是怎么看？我們雙軌制怎么看，怎么解決這個(gè)問(wèn)題？我們貨幣政策現在看來(lái)總理在政府工作報告提出的廣義貨幣供應量的13%的增長(cháng)率是穩定不了，我們前四個(gè)月的信貸資金投放，特別是社會(huì )融資總量在7萬(wàn)多億，按照這樣的速度，今年突破20多萬(wàn)億，簡(jiǎn)直是金融大爆炸。在這樣的狀況是不是可持續，如果延續這樣的狀況，顯然13%肯定是完成不了。如果適當收緊的話(huà)，穩增長(cháng)的壓力很大，這是一個(gè)矛盾，從政策目標的取向上您怎么看？謝謝。
2013-05-22 10:45:34
- 向松祚:
您剛才分析得很對。我剛才講中國經(jīng)濟的三大失衡，正如你剛才分析的，第一個(gè)是金融體系內部的價(jià)格信號是有問(wèn)題的，你剛才描述的現象都是對的，確確實(shí)實(shí)存在，而且這個(gè)現象比較嚴重。第二是實(shí)體經(jīng)濟和貨幣金融之間的價(jià)格信號是扭曲的，實(shí)體經(jīng)濟平均的利潤率都很低，實(shí)體經(jīng)濟的稅收各個(gè)方面負擔都很重，很多企業(yè)家他們認為做實(shí)業(yè)越來(lái)越?jīng)]有前途，到浙江、廣東很多企業(yè)家都說(shuō)我要有一部分資金之后要拿去搞一點(diǎn)房地產(chǎn)、金融，這反映的是非常有趣的現象，實(shí)體經(jīng)濟利潤率越來(lái)越低，賺錢(qián)越來(lái)越難，很多人拿過(guò)來(lái)到資產(chǎn)市場(chǎng)炒作，我們國有企業(yè)也是這樣，國有企業(yè)控股了多少信用社、城商行、農商行都控股。這些現象必須要引起我們中國決策層高度的重視，這么搞下去，我認為中國的長(cháng)期創(chuàng )新能力會(huì )得到極大的削弱，因為實(shí)際上創(chuàng )新能力主要是靠企業(yè)。我們大學(xué)搞科研固然是一個(gè)方面，但是要總結世界各國成功的經(jīng)驗，像德國、日本、英國、美國，他們企業(yè)內部的研發(fā)是產(chǎn)品創(chuàng )新最核心的動(dòng)力，因為學(xué)校里面科學(xué)家搞研究往往不太考慮市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)的能力，硅谷是面向產(chǎn)業(yè)的，美國也在產(chǎn)業(yè)化，如果我們企業(yè)家想搞投機性的炒作，搞房地產(chǎn)，短期利益，我想中國長(cháng)期的競爭力是非?？皯n(yōu)的。這就是為什么我說(shuō)要管理轉型，管理轉型的核心是要深化改革，各個(gè)層面的改革，現在深化改革這個(gè)話(huà)大家聽(tīng)的都煩了，但是我們現在的很多改革是推不下去的。謝謝。
2013-05-22 10:48:00
- 李德水:
今天這個(gè)會(huì )開(kāi)的很好，三位專(zhuān)家做了很精彩的演講，很有深度，對大家也有很大的啟發(fā)。大家提出的問(wèn)題也是非常好，反映了大家關(guān)心的問(wèn)題，也是有高度的。最后我小結一下，把大家的演講和提問(wèn)的問(wèn)題以及我個(gè)人對這個(gè)問(wèn)題的看法跟大家進(jìn)行交流。
2013-05-22 10:50:23
- 李德水:
貨幣化這個(gè)概念是我們改革開(kāi)放以后提出來(lái)的，是一個(gè)積極的、正面的東西，我們從實(shí)物分房到貨幣分房，這是一個(gè)進(jìn)步。問(wèn)題是現在貨幣供應增長(cháng)多快，流動(dòng)性泛濫，這就是問(wèn)題。今天的題目是“高貨幣之謎”，為什么會(huì )產(chǎn)生和出現這樣一種現象？
2013-05-22 10:56:01
- 李德水:
從大家的討論當中我概括有四條：
第一個(gè)因素，我非常贊同向教授的意見(jiàn)，我們首先要看到國際環(huán)境的變化。這一場(chǎng)國際金融危機爆發(fā)以后，美歐日都采取了積極的財政政策和極度寬松的貨幣政策，當然財政政策沒(méi)有多長(cháng)時(shí)間就山窮水盡、負債累累、無(wú)能為力，就依賴(lài)貨幣政策。貨幣政策無(wú)非是低利率、超低利率和發(fā)行貨幣，利率政策也用盡了，像美國早就宣布基準利率0-0.25%，歐元區下個(gè)月宣布再貸款利率從0.75%降到0.5%，存款利率繼續保持，貸款的邊際利率從1.5%降到1%。日本更是長(cháng)期實(shí)行零利率。利率這個(gè)工具已經(jīng)沒(méi)有什么可用的，因此就走向主要是極度寬松的貨幣政策、主要是量化寬松貨幣政策，美國Q1、Q2，歐元區間接的量化寬松貨幣政策，日本今年從4月份開(kāi)始可以說(shuō)是超量級的量化寬松貨幣政策。這樣大量的發(fā)行基礎貨幣，印鈔票，使得國際上的資本嚴重泛濫，這種國際環(huán)境我們能不受影響嗎。國際金融市場(chǎng)有這么一種狀況，國際資本總在向效益高的地方流動(dòng)，中國經(jīng)濟發(fā)展比較快，平穩良好的狀態(tài)，投資的機會(huì )也很多，即便是換成人民幣放在中國的銀行里面，就拿利息，我們的利率比他們高多了，再加上人民幣升值的因素，就好幾個(gè)百分點(diǎn)的回報率。國際資本總是千方百計的從合法的和非法的、公開(kāi)的或者是地下的各種渠道、各種方式流入中國大陸，特別是今年以來(lái)，我們一季度國際收支經(jīng)常項目順差高達552億美元，資本和金融項目的順差1018億美元，外匯儲備增加了1570億美元。3月末國家外匯儲備是3.44萬(wàn)億，為了保護人民幣匯率的相對穩定，央行不得不被動(dòng)的去收購外匯，跟它實(shí)行對沖，由于外匯占款的數額上漲很快，導致了貨幣發(fā)行就比較多，而且這是基礎貨幣，在流動(dòng)中可以有乘數的效應。這是一個(gè)最主要的因素。3月末突破了100萬(wàn)億的M2，4月份的M2增長(cháng)是達到16.3%。
2013-05-22 10:59:51
- 李德水:
第二個(gè)因素，剛才同志們也講到中國居民儲蓄是良好的傳統，加上這幾年的居民收入增長(cháng)也比較快，所以?xún)π畹脑鲩L(cháng)是很快的。我們個(gè)人存款在各項存款當中的比重占了45.7%，這個(gè)分量是很大的。
2013-05-22 10:59:58
- 李德水:
第三個(gè)因素，從根本來(lái)說(shuō)是增長(cháng)方式的問(wèn)題，我們從依靠投資拉動(dòng)，靠貸款，發(fā)行貸款就是印鈔票，發(fā)行貨幣的方式轉變滯后。
2013-05-22 11:01:11
- 李德水:
第四個(gè)因素，資金在銀行體系、金融體系內部空轉，我們4月份當月，銀行間的人民幣市場(chǎng)以拆借現金和債務(wù)回路方式合計成交25.83萬(wàn)億元，每天是成交1.23萬(wàn)億元，當然很多是正常的，有一些是空轉的，與實(shí)際經(jīng)濟生活沒(méi)有什么關(guān)系，這種空轉的東西，我不是說(shuō)這些交易不對，這些交易很多是正常的，對于那些空轉的，跟實(shí)體經(jīng)濟毫無(wú)關(guān)系的，這種行為和這種金融的活動(dòng)國外叫做“僵尸銀行”、“僵尸貸款”，包括地方投融資平臺，借新債還舊債，跟實(shí)際投資活動(dòng)也沒(méi)有發(fā)生關(guān)系，也是一種僵尸狀態(tài)，是虛增。
2013-05-22 11:01:32
- 李德水:
中國的廣義貨幣供應量增長(cháng)這么多有沒(méi)有危險？一方面不要驚慌失措，是可控制的，我們這么多的貨幣供應，有很多是沉淀的，沒(méi)有直接進(jìn)入流通，比如說(shuō)央行存款準備金，央行票據的發(fā)行，這就有將近20萬(wàn)億的錢(qián)沉淀在央行這個(gè)大池子里面，沒(méi)有進(jìn)入流通，是完全可以控制的。在我們其他一些流域也還是沉淀一些資金，包括一些高收入階層，包括貪官們，他們把那些贓款用塑料袋套著(zhù)在這個(gè)池子里，沒(méi)有參加流通，是窖藏起來(lái)了。巨額的存款正如動(dòng)物園里面的老虎，在正常的情況下是不會(huì )跑出來(lái)的。因為我們的銀行存款安全性是以國家信用做擔保的，客觀(guān)上是這樣。這一點(diǎn)我們要心里有數，不必驚慌失措。至于和通貨膨脹的關(guān)系，我認為和通脹并沒(méi)有絕對的關(guān)系，顧名思義，流通中的貨幣過(guò)多，通脹就是這個(gè)意思，確實(shí)有內在的聯(lián)系。所以我們在貨幣供應量這么大的情況下，確實(shí)潛在的發(fā)生通貨膨脹的危險，防通脹的問(wèn)題在任何時(shí)候都不能松懈，不能掉以輕心。但是目前看，實(shí)際上工作做好是可以防止的。
2013-05-22 11:02:20
- 李德水:
我們還要看到在貨幣供應量這么大的情況下，而我們的小微企業(yè)貸款難的問(wèn)題仍然存在，這說(shuō)明什么？這是體制的障礙，還有其他的因素?，F在金融市場(chǎng)非?；钴S，而我們小微企業(yè)根據權威的統計調查，一季度有銀行借款需求的小微工業(yè)企業(yè)中66.1%的企業(yè)沒(méi)有能從銀行借到貸款，其中微型企業(yè)72.6%想借款一分錢(qián)沒(méi)有借到，這種反差說(shuō)明什么？是增加貨幣供應量就能解決問(wèn)題嗎？還是得從改革著(zhù)手。
2013-05-22 11:02:47
- 李德水:
出路在哪里？一是根本出路在深化改革，轉變發(fā)展方式，二是規范金融市場(chǎng)，加強對金融的監管，不能夠亂套。三是要密切關(guān)注國際金融市場(chǎng)的風(fēng)云變化，在堅持擴大開(kāi)放的同時(shí)要看好國門(mén)，防止國際資本熱錢(qián)過(guò)度的流入，并且突然的抽逃。我這里想用國際貨幣基金組織5月16號發(fā)布的非常規貨幣政策最近經(jīng)驗和前景的報告做結尾，金融危機以來(lái)全球主要央行都開(kāi)始前所未有的大冒險，當名義利率降低接近0的水平，無(wú)法再降的時(shí)候，一些主要央行喪失了傳統的貨幣工具，美國、英國、日本和歐元區的央行都采取了一系列非常規的貨幣政策，這些措施包括為了支持銀行貸款的長(cháng)期流動(dòng)性供給，為了壓低長(cháng)期利率的資產(chǎn)購買(mǎi)計劃等等，說(shuō)白了，這就是增加基礎貨幣的發(fā)行，增加市場(chǎng)的流動(dòng)性。報告還指出發(fā)達國家的寬松貨幣政策很大程度上實(shí)現了他們國內的目標，但對于世界其他國家的“溢出效應”，美聯(lián)儲的計算，寬松貨幣政策增加發(fā)行的貨幣，90%以上是流到國外的，主要是流到新興經(jīng)濟體。這種“溢出效應”有利有弊，特別是對新興市場(chǎng)尤其是亞洲和拉美構成更大的資金流入風(fēng)險。特別強調當資本流動(dòng)過(guò)度時(shí)還存在著(zhù)資金不能反轉的風(fēng)險，提醒這些發(fā)展中國家要防止突然反轉的風(fēng)險，導致資本接受?chē)霈F政策壓力和經(jīng)濟的重大損失和經(jīng)濟運行的大起大落。這一場(chǎng)金融危機告誡人們，金融是現代經(jīng)濟的核心，金融實(shí)在太重要了，但是如果用得不好，走歪了，金融也是現代金融危機的禍端，哪一次金融危機不是金融危機造成的，這一次美國的金融危機導致了全球的金融危機，雙刃劍。我們確實(shí)應該防范金融風(fēng)險，保障經(jīng)濟安全，按照中央去年底經(jīng)濟工作會(huì )議上要求的那樣，堅決守住不發(fā)生系統性和區域性的金融風(fēng)險。
2013-05-22 11:03:02
- 李德水:
今天的會(huì )議就到這里。謝謝。
2013-05-22 11:04:07
圖片內容：
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中國人民銀行研究局局長(cháng)紀志宏演講
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中國國際經(jīng)濟交流中心經(jīng)濟研究部副部長(cháng)張永軍演講
中國國際經(jīng)濟交流中心第47期“經(jīng)濟每月談”現場(chǎng)
中國經(jīng)濟導報記者提問(wèn)
現場(chǎng)提問(wèn)
現場(chǎng)提問(wèn)
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