文|黃益平  北京大學(xué)國家發(fā)展研究院副院長(cháng)、教授

現在正好是年中，第二季度經(jīng)濟顯著(zhù)反彈，但下一步經(jīng)濟增長(cháng)的軌跡依然存在很大的不確定性。其中一個(gè)比較大的挑戰是，金融能否持續支持經(jīng)濟增長(cháng)？“金融不支持實(shí)體經(jīng)濟”這個(gè)矛盾過(guò)去幾年一直存在，未來(lái)一段時(shí)間也許會(huì )變得更為突出.下面我分四點(diǎn)來(lái)分享我的看法。

不平衡的經(jīng)濟復蘇

中國經(jīng)濟復蘇勢頭非常明顯，但結構性的不平衡也很突出，因此未來(lái)增長(cháng)仍然存在很大的不確定性。

歸納起來(lái)看，經(jīng)濟復蘇的部門(mén)格局大體是：出口比內需強勁、生產(chǎn)比需求強勁、第二產(chǎn)業(yè)比第三產(chǎn)業(yè)強勁。根據北大數字金融研究中心的研究，全國一億多線(xiàn)下個(gè)體經(jīng)營(yíng)戶(hù)的營(yíng)業(yè)額在2月份平均下挫50%，3月份開(kāi)始復蘇，現在基本穩定在正常水平的80%。也就是說(shuō)個(gè)體經(jīng)營(yíng)戶(hù)的業(yè)務(wù)尚未完全恢復。

這說(shuō)明消費復蘇動(dòng)力不足?？赡苁且驗楹韧庖咔樯形吹玫酵耆刂?，也可能是在大的疫情沖擊之后，消費行為會(huì )發(fā)生改變，比如消費者變得更加謹慎。

總體看來(lái)，經(jīng)濟復蘇的步伐會(huì )繼續，但速度有很大的不確定性。一方面，積極的財政政策開(kāi)始發(fā)力，特別是新基建投資和大城市都市圈建設，都將成為推動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的重要力量。另一方面，疫情風(fēng)險依然存在，下半年凈出口逆轉的可能性很大，加上消費者因疫情風(fēng)險與收入沖擊而繼續保持謹慎行為。這些都可能造成經(jīng)濟復蘇的下行壓力。

金融機構承擔過(guò)多政策性功能

我們可以把應對疫情的政策分成抗疫、紓困和重建三大類(lèi)。

過(guò)去這段時(shí)間的主要政策是紓困，就是集中支持中小微企業(yè)和低收入家庭，讓他們活下去，保持健康的資產(chǎn)負債表。這樣才能穩定就業(yè)，穩定社會(huì )，經(jīng)濟復蘇才有基礎。中外都是這樣做的，只是具體的舉措上有所差異。以財政政策為例，主要發(fā)達國家和大部分新興市場(chǎng)國家的三大財政政策包括保持就業(yè)的企業(yè)補貼、失業(yè)救濟和直接發(fā)錢(qián)。中國財政三大財政政策是基建、減稅和公共衛生開(kāi)支。相比較而言，中國政府比較少直接給困難企業(yè)和個(gè)人發(fā)錢(qián)，這可能跟我們的政策習慣有關(guān)，也可能跟政府缺乏直達企業(yè)和家庭的政策通道有關(guān)。

事實(shí)上，金融機構在支持中小微企業(yè)方面發(fā)揮了很大的作用。2020年前6個(gè)月，新增貸款達到12.09萬(wàn)億，同比增長(cháng)了25%左右。其中小微企業(yè)貸款余額增長(cháng)了25.4%，比平均余額增長(cháng)幅度高出12個(gè)百分點(diǎn)。信貸反周期擴張，尤其是小微企業(yè)信貸反周期擴張，反映的是政策功能，而不完全是市場(chǎng)化信貸決策的結果。

換句話(huà)說(shuō)，我國財政直達中小微企業(yè)的渠道比較少，金融機構特別是商業(yè)銀行轉而承擔了許多支持中小微企業(yè)的政策性責任。

金融機構存在潛在的財務(wù)問(wèn)題

財政、股市和銀行在推動(dòng)下一步中國經(jīng)濟復蘇和增長(cháng)中將發(fā)揮什么樣的作用？當然，三者都應當積極作為，財政已經(jīng)變得更加積極，短期內對增長(cháng)的推動(dòng)力量可能會(huì )明顯提升。股市也應該發(fā)揮更大的作用，但客觀(guān)地說(shuō)，短期內指望股市在推動(dòng)增長(cháng)方面有大的作為，不現實(shí)。實(shí)際上，在未來(lái)一段時(shí)期，以銀行信貸為主的融資格局很難改變。但因為商業(yè)銀行已經(jīng)給承擔了很多政策性功能，將來(lái)是否還有很強能力支持增長(cháng)？其實(shí)有風(fēng)險。

從資金需求方看，經(jīng)過(guò)過(guò)去這段時(shí)間的調整，企業(yè)杠桿率已經(jīng)明顯上升，而且很多負債沒(méi)有直接用于生產(chǎn)，這可能會(huì )對企業(yè)下一步融資能力造成很大的約束。從資金供給方看，過(guò)去半年新增貸款顯著(zhù)增加，尤其是小微貸款大幅上升，這些對穩定企業(yè)、穩定經(jīng)濟、穩定社會(huì )非常重要。但自第一季度開(kāi)始，我們已經(jīng)看到銀行的不良率上升、資本充足率下降，凈利差收窄，而這些過(guò)程還剛剛開(kāi)始，未來(lái)還會(huì )進(jìn)一步惡化。這些可能會(huì )影響金融支持實(shí)體經(jīng)濟的能力。

危機時(shí)期商業(yè)銀行代行一部分政策性功能，也不奇怪。關(guān)鍵的問(wèn)題是，將來(lái)由誰(shuí)來(lái)承擔主要的財務(wù)責任。比如，如果這些政策性很強的小微企業(yè)貸款發(fā)生了壞賬，算誰(shuí)的？如果全部由銀行承擔，勢必會(huì )影響銀行承擔這些責任的意愿。即使不得不為之，將來(lái)一旦資產(chǎn)負債表惡化，可能會(huì )影響銀行部門(mén)的穩健性甚至支持實(shí)體經(jīng)濟的能力。中國的一大批中小銀行在疫情之前不良率已經(jīng)高達兩位數，疫情沖擊以及與之相關(guān)的政策性責任一定會(huì )使得它們的日子更加難過(guò)。

國際貨幣基金組織（IMF）曾經(jīng)建議設立一個(gè)特殊目的機構，來(lái)解決疫情期間中小微企業(yè)融資的問(wèn)題。具體說(shuō)，是由央行、財政部和金融機構三方協(xié)同合作，金融機構負責放款，央行提供流動(dòng)性，財政進(jìn)行兜底。央行提供流動(dòng)性但不承擔盈虧成本，從而保證貨幣政策不會(huì )因為這些貸款受到影響。金融機構發(fā)放貸款，但也不以自己的資產(chǎn)負債表惡化為代價(jià)，因為不會(huì )影響未來(lái)的盈利與經(jīng)營(yíng)。財政對這個(gè)特殊目的機構進(jìn)行兜底，實(shí)際上是用相對比較少的財政資金來(lái)撬動(dòng)很大的社會(huì )資金支持中小企業(yè)。

現在看來(lái)，這個(gè)方案很難在中國落地，不過(guò)前段時(shí)間人民銀行購買(mǎi)了一批中小微企業(yè)貸款，在一定意義上相當于央行既提供了流動(dòng)性又承擔了一部分財政責任。

而且現在政府還明確要求金融機構讓利1.5萬(wàn)億元。2019年中國六大國有銀行的利潤為1萬(wàn)億，股份制商業(yè)銀行為4千多億， 城商行為2千多億。這樣看來(lái)，其實(shí)讓利1.5萬(wàn)億元的難度不小，可能會(huì )對銀行尤其是中小銀行盈利狀況產(chǎn)生較大影響，大銀行的情況好一些，本來(lái)利潤比較多，而且是國有商業(yè)銀行。

但現在政府要求大行對小微企業(yè)的貸款同比增加40%，加上對利差的擠壓，這些金融機構將來(lái)財務(wù)狀況可能也不樂(lè )觀(guān)。而且大行紛紛做小微業(yè)務(wù)，這不是它們的比較優(yōu)勢，以資金成本優(yōu)勢強勢介入，已經(jīng)對許多中小銀行的小微貸款業(yè)務(wù)造成很大沖擊。這些問(wèn)題如果持續發(fā)展，未來(lái)金融不支持實(shí)體經(jīng)濟的矛盾也許會(huì )再次惡化，不排除下半年中小企業(yè)融資難的問(wèn)題會(huì )再次變得突出。

財政或央行應承擔一部分政策的財務(wù)責任

政府在疫情期間想方設法地支持中小微企業(yè)，這無(wú)可非議。但完全把政策責任推給金融機構，既不合理，也很難持續。銀行畢竟是商業(yè)機構，要有盈利、投資回報，才能持續。那么，這個(gè)責任應該由誰(shuí)來(lái)承擔？

第一，財政是最順理成章的承擔者。第二，政策性銀行可以幫助承擔一部分責任。第三，如果前兩者不能有效發(fā)揮作用，那么短期內也許可以讓央行發(fā)揮積極作為?？傊?，疫情期間支持中小微企業(yè)政策的財務(wù)成本，由財政、政策性銀行甚至央行分擔，都比全部推給金融機構強。

央行承擔政策責任的思路，肯定會(huì )引起爭議。但這主要是考慮到目前由財政或政策性銀行承擔大部分責任的可能性很小。央行承擔財政責任，自然會(huì )讓人想到現代貨幣理論。我對現代貨幣理論的學(xué)術(shù)主張一向是旗幟鮮明的，就是我不認為這是一個(gè)負責任的理論。但前段時(shí)間國內熱議“財政赤字貨幣化”的問(wèn)題，我一直沒(méi)有發(fā)表過(guò)明確的看法，主要是因為我其實(shí)內心十分矛盾。

一方面，人民銀行法明確禁止財政直接向央行融資，否則容易影響央行貨幣政策的獨立性，甚至造成惡性通貨膨脹，我們以前在這方面是有過(guò)教訓的。但另一方面，目前的格局是人民銀行和財政部都隸屬于國務(wù)院，貨幣政策也好，財政政策也好，都是政府直接調控的。人民銀行和貨幣政策本來(lái)就不獨立。

因此，危機期間，央行承擔一部分財政的責任，只要不變成一個(gè)常規性的舉措，應該有嘗試的空間。這樣做，起碼比把政策責任長(cháng)期留給金融機構要好得多。

責編：申罡