值得高度關(guān)注的是，疫情沖擊下，各類(lèi)市場(chǎng)主體的行為模式可能發(fā)生劇烈調整、趨于保守。居民收入和就業(yè)預期惡化對消費需求的壓制、企業(yè)盈利預期下滑和高度不確定性對投資需求的壓制、海外疫情的加速蔓延對出口需求的壓制，不僅使得總需求不足的矛盾在2季度充分顯現，而且使得居民消費行為、企業(yè)投資行為、外向型企業(yè)轉型升級行為趨于過(guò)度“保守化”，制約經(jīng)濟復蘇節奏和高質(zhì)量發(fā)展。事實(shí)上，基于疫情爆發(fā)前中國經(jīng)濟及全球經(jīng)貿持續下行趨勢，部分悲觀(guān)預期已經(jīng)形成，疫情進(jìn)一步加劇了這種傾向。

市場(chǎng)主體行為模式的保守化傾向集中表現在，今年上半年企業(yè)和居民存款的逆勢大幅增長(cháng)：1）對企業(yè)而言，上半年往往是企業(yè)擴大各項支出的時(shí)期，相應地，企業(yè)存款減少或微增，但2020年上半年企業(yè)存款卻大幅增加。過(guò)去三年，企業(yè)前4個(gè)月的新增人民幣存款分別為2041、-7627、1036億元，但2020年企業(yè)新增存款卻高達29406億元?？紤]到企業(yè)營(yíng)業(yè)收入較往年大幅下降，企業(yè)存款的增加反映了企業(yè)支出更大幅度的縮減。2）對居民而言，同樣在收入減少的情況下，儲蓄存款卻進(jìn)一步增加，反映了居民更大幅度的縮減消費支出，而且這一趨勢在疫情爆發(fā)之前就已經(jīng)開(kāi)始，疫情使得這一對比更加明顯。

（1）居民收入和就業(yè)預期惡化，導致消費行為模式變化。疫情沖擊的社會(huì )心理變化，疊加經(jīng)濟下行壓力帶來(lái)的失業(yè)風(fēng)險上揚和未來(lái)收入預期下降，使消費復蘇面臨嚴峻挑戰。1季度，全國居民人均可支配收入同比增長(cháng)0.8%，但人均消費性支出同比負增長(cháng)8.2%，特別是城鎮居民收入增長(cháng)0.5%，但消費下降9.5%，雖然有疫情防控因素影響，但結合2季度以來(lái)的消費反彈力度低于預期、居民儲蓄意愿增強，反映了居民消費行為趨于保守。事實(shí)上，近年來(lái)城鎮居民人均消費性支出增速持續低于人均可支配收入增速，反映了城鎮居民在債務(wù)水平高企和未來(lái)收入預期下滑作用下的緊縮效應。居民消費的保守化傾向從消費支出結構來(lái)看更為明顯。1季度除了食品煙酒和居住類(lèi)支出保持了正增長(cháng)外，其余六類(lèi)消費支出同比均為兩位數以上的降幅，且非生活必需品的降幅更大。從1-5月份分產(chǎn)品類(lèi)型的限額以上消費情況看，這一分化趨勢并沒(méi)有出現明顯好轉，非生活必需品特別是耐用品消費的降幅依然較大，繼續保持兩位數的負增長(cháng)。

當然，從下階段刺激消費的潛力看，疫情沖擊下，1季度居民消費支出下滑幅度低于收入下滑幅度，使得居民儲蓄不降反增，客觀(guān)上有利于避免家庭資產(chǎn)負債表因為疫情沖擊而進(jìn)一步惡化的風(fēng)險，提高了未來(lái)消費潛力。然而，要想激發(fā)消費潛力，一方面需要增加居民收入，另一方面需要提高居民對未來(lái)收入的信心。根據中國人民銀行城鎮儲戶(hù)問(wèn)卷調查，1季度居民未來(lái)收入信心指數降至45.9%，較去年4季度大幅下滑7.2個(gè)百分點(diǎn)，為近年來(lái)的最低點(diǎn)。當前收入和未來(lái)收入預期下滑，必然加劇居民消費的保守化傾向。

（2）盈利和收入預期惡化，導致企業(yè)投融資行為模式轉變，持續增加企業(yè)存款。疫情沖擊和需求的低迷，使得企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和利潤總額均出現大幅負增長(cháng)，虧損面和虧損額顯著(zhù)擴大。前4個(gè)月，規模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比下降9.9%，利潤總額同比下降27.4%，在41個(gè)工業(yè)大類(lèi)中，有36個(gè)行業(yè)利潤總額同比下降。從虧損面來(lái)看，前4個(gè)月，虧損工業(yè)企業(yè)家數同比增長(cháng)28.7%，近11萬(wàn)家，占到規模以上工業(yè)企業(yè)總數的29.4%，即近三成的規模以上工業(yè)企業(yè)出現虧損；虧損企業(yè)虧損額同比增長(cháng)41.4%，占利潤總額的42.4%。如此大范圍的企業(yè)虧損，可能使企業(yè)面臨經(jīng)營(yíng)風(fēng)險臨界點(diǎn)，并導致企業(yè)投資趨于保守。

從資產(chǎn)利潤率的角度看，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)利潤率自2018年起開(kāi)始持續下滑，2019年開(kāi)始低于金融機構一般貸款利率，2020年前4個(gè)月（年化）僅約為3.2%，顯著(zhù)低于金融機構一般貸款利率。同時(shí)，隨著(zhù)企業(yè)營(yíng)收下滑和運營(yíng)成本上升，出現了企業(yè)存貨積壓、資金周轉困難等問(wèn)題。4月末，企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增長(cháng)10.6%，周轉天數為21.7天，同比增加3.8天；企業(yè)應收賬款同比增長(cháng)9.9%，平均回收期為59.8天，同比增加11.2天。

在以上背景下，即使企業(yè)融資規模擴大可能也不會(huì )轉化為固定資產(chǎn)投資，而更有可能轉化為低收益的流動(dòng)資產(chǎn)，以備不時(shí)之需、緩解資金周轉困難。因此，也就出現了企業(yè)在2-4月份持續增加企業(yè)存款的現象。

（3）外貿形勢嚴峻復雜，外向型企業(yè)轉型壓力加大。從制造業(yè)景氣度來(lái)看，新出口訂單下滑既是近期PMI分項指數中最大不確定性因素，也是PMI近兩年下滑的趨勢性力量。2季度以來(lái)，隨著(zhù)海外疫情蔓延，新出口訂單指數出現二次探底，與新訂單指數顯著(zhù)分化，成為PMI回升的最大制約因素。5月份，PMI為50.6%，其中新訂單指數為50.9%，連續3個(gè)月位于“榮枯線(xiàn)”以上，但是新出口訂單指數則深陷嚴重緊縮區間，4月和5月份分別為33.5%和35.3%。

考慮到新出口訂單指數在疫情爆發(fā)前就已經(jīng)持續兩年處于緊縮區間，從短期應對和長(cháng)遠發(fā)展來(lái)看，出口企業(yè)都必須加快轉型升級和研發(fā)創(chuàng )新。但是，在短期生存壓力的驅使下，出口企業(yè)可能無(wú)暇顧及中長(cháng)期發(fā)展問(wèn)題，甚至可能偏離主業(yè)以增加臨時(shí)性收入，不利于培養和提升未來(lái)的國際競爭力。

執筆人：劉曉光、劉元春、閆衍