全球蔓延的新冠肺炎疫情讓本就呈下行趨勢的全球經(jīng)濟雪上加霜。加強對國際經(jīng)濟形勢的研判分析，及時(shí)制定有針對性的政策舉措，對中國經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展而言意義重大。本期《見(jiàn)智》，由中央財經(jīng)大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟研究院助理研究員趙宣凱為讀者分析新冠疫情對全球資本市場(chǎng)的影響。

請各位讀者批判閱讀，歡迎交流。

全文共分為三個(gè)部分：

一、疫情引爆全球資本市場(chǎng)恐慌

二、海外疫情態(tài)勢決定全球資本市場(chǎng)走勢

三、疫情沖擊下中國資本市場(chǎng)應積極應對

以下是正文：

新冠疫情在中國得到有效控制后，2月下旬開(kāi)始開(kāi)全球范圍內蔓延，并引發(fā)全球資本市場(chǎng)動(dòng)蕩。3月12日世界衛生組織（WTO）將新冠肺炎疫情定義為全球性“大流行病”，資本市場(chǎng)對全球經(jīng)濟衰退的擔憂(yōu)愈演愈烈。這次疫情不僅僅是公共健康的危機，還大概率造成實(shí)體經(jīng)濟下行，引爆全球性經(jīng)濟金融危機。短期看，對疫情的恐慌情緒，造成全球資本市場(chǎng)的波動(dòng)；長(cháng)期看，疫情對全球經(jīng)濟的實(shí)質(zhì)性破壞，將決定全球資本市場(chǎng)的未來(lái)發(fā)展趨勢。IMF預期2020年全球經(jīng)濟負增長(cháng)，其嚴重程度至少與上次金融危機持平或者更甚。若疫情造成全球不確定性沖擊持續，中國經(jīng)濟和資本市場(chǎng)不會(huì )獨善其身。世界各國需借鑒中國模式盡快遏制疫情，只有消除恐慌情緒，恢復經(jīng)濟生產(chǎn)，才能避免全球資本市場(chǎng)陷入更嚴重的危機。

一、疫情引爆全球資本市場(chǎng)恐慌

截至3月25日，全球196個(gè)國家及地區出現確診病例，累計超過(guò)46萬(wàn)例。其中，7個(gè)國家確診超過(guò)1萬(wàn)例。其中意大利，美國、西班牙和德國成為重災區，確診病例超過(guò)4萬(wàn)例。近期疫情造成的不確定性沖擊在國際蔓延，引爆全球資本市場(chǎng)集體震蕩，具體體現在兩個(gè)方面：

第一，美國股票市場(chǎng)連續四次熔斷，帶動(dòng)全球資本市場(chǎng)震蕩。經(jīng)歷長(cháng)達12年的牛市之后，美國股票市場(chǎng)受疫情和原油價(jià)的雙重沖擊陷入危機。十天內，美國股票市場(chǎng)接連觸發(fā)4次熔斷，史無(wú)前例。三大股指在23日達到近期的最低點(diǎn)。其中，道瓊斯工業(yè)指數較歷史最高點(diǎn)下跌超過(guò)10000點(diǎn)，跌幅超過(guò)1/3。美國股票市場(chǎng)下跌的直接原因有兩個(gè)：一是長(cháng)期的低利率環(huán)境與企業(yè)股票回購推升股票價(jià)格不斷創(chuàng )歷史新高，下行風(fēng)險積累；二是在疫情恐慌情緒驅動(dòng)下，EFT基金和對沖基金等投資機構因流動(dòng)性需求而一致性減持股票?？只胖笖担╒IX）最高飆升至85.47，接近次貸危機的最高水平89.53。歐洲各國、日本、韓國以及其他疫情擴散迅速的國家，資本市場(chǎng)也無(wú)一幸免。3月10至19日期間，意大利、西班牙以及韓國等11個(gè)國家的股票市場(chǎng)已經(jīng)采取緊急措施限制賣(mài)空交易。 

第二，從恐慌蔓延到流動(dòng)性擠兌，債券、商品以及外匯市場(chǎng)同步下行。百年不遇的疫情造成全球投資者信心坍塌，債券、商品、外匯市場(chǎng)均遭到無(wú)差別拋售。美國國債收益率上行，黃金價(jià)格由升轉跌；主要貨幣對美元的匯率下行，美元指數最高達到103。安全資產(chǎn)遭到拋售，表明市場(chǎng)投資者已經(jīng)從資產(chǎn)避險轉向流動(dòng)性擠兌。這是因為當前疫情沖擊導致全球經(jīng)濟體的流動(dòng)性需求同步激增。普通家庭亟需資金儲備食物、生活和健康必備品以及額外醫療支出；企業(yè)訂單銳減，停工停產(chǎn)，亟需資金支付員工工資及其他必要開(kāi)支；政府為抵御疫情亟需資金補充必要的公共服務(wù)和醫療衛生支出。盡管歐美國家陸續出臺大規模的刺激措施，但是實(shí)體經(jīng)濟受到的沖擊持續，全球資本市場(chǎng)信心依然不穩。

與國際資本市場(chǎng)相比，中國資本市場(chǎng)當前表現總體穩定。盡管恐慌情緒蔓延導致A股票市場(chǎng)近期凸顯下行壓力，但債券市場(chǎng)、銀行體系以及人民幣匯率相對穩定。這主要是因為中國疫情防控和復產(chǎn)復工走在前列，且宏觀(guān)政策空間和工具充足，從而相對穩定地維系市場(chǎng)預期。自2月21日，A股上證指數下跌約12%，同期標普500和日經(jīng)225指數下跌近30%。中國資本市場(chǎng)下行主要是受外資流出的影響。截止到上周末（3月20日），包括陸股通和QFII/RQFII在內的外資持股規模從2019年末的1.5萬(wàn)億下滑至1.27萬(wàn)億，流動(dòng)市值占比從3.3%下滑至2.8%。這一階段中國資本市場(chǎng)功能良好，A股市場(chǎng)IPO完成發(fā)行38家，募資724億元，再融資901億元。

二、海外疫情態(tài)勢決定全球資本市場(chǎng)走勢

當前全球資本市場(chǎng)的巨幅波動(dòng)尚不足以再次引發(fā)全球性的金融危機。但疫情沖擊下，全球主要國家經(jīng)濟集體性休克，將嚴重影響全球經(jīng)濟長(cháng)期增長(cháng)趨勢，甚至造成更嚴重的經(jīng)濟衰退與金融危機。未來(lái)全球資本市場(chǎng)的走勢取決于疫情影響的深度、廣度以及持續性。面對疫情沖擊的不確定性，至少應滿(mǎn)足兩個(gè)方面的條件才能保證全球資本市場(chǎng)企穩：

第一，全球主動(dòng)積極應對疫情，穩定恐慌情緒。與2008年的次貸危機不同，近期全球資本市場(chǎng)的波動(dòng)根植于疫情對實(shí)體經(jīng)濟供需平衡的沖擊，而不是金融市場(chǎng)的自身缺陷。唯有效仿中國模式，果斷采取嚴格隔離或相關(guān)措施才能有效控制疫情和恐慌蔓延。并且疫情在全球得到控制才是全球資本市場(chǎng)真正企穩的充分必要條件。從病毒蔓延形勢看，全球已經(jīng)有近50個(gè)國家宣布進(jìn)入緊急狀態(tài)，被迫采取限制性措施，降低傳染風(fēng)險。但是，這些平緩疫情的舉措需付出巨大的經(jīng)濟代價(jià)，日常生活和生產(chǎn)活動(dòng)停滯，消費需求和供給急劇萎縮。歐美發(fā)達國家的服務(wù)業(yè)比重高于中國約為70%，預期GDP損失可能會(huì )更高。隨著(zhù)國內疫情防控形勢好轉，中國轉向積極地援助意大利等其他醫療資源超負荷運轉的國家。全球在醫療以及疫苗研發(fā)上積極合作，而非甩鍋挑起事端，才能有效遏制疫情和恐慌情緒，帶動(dòng)全球資本市場(chǎng)回暖。

第二，貨幣政策和財政政策有序協(xié)同，確保流動(dòng)性需求。進(jìn)入3月份以來(lái)，美國、意大利、西班牙等疫情升級的國家密集出臺多項貨幣及財政政策，保障實(shí)體經(jīng)濟主體和資本市場(chǎng)的流動(dòng)性需求。然而，與次貸危機不同，疫情直接沖擊實(shí)體經(jīng)濟，而且究竟造成多久以及多大程度的影響不可預測。寬松調控政策不能從根本上解決疫情造成的經(jīng)濟活動(dòng)停滯，也不足以完全扭轉全球資本市場(chǎng)的信心，但可以延緩或避免流動(dòng)性緊縮及恐慌情緒迅速惡化為經(jīng)濟和金融危機。

從貨幣政策看，美聯(lián)儲吸取次貸金融危機的教訓及早采取超預期的干預行動(dòng)。其他受疫情國家也跟隨降息或降準。截止到3月23日，美聯(lián)儲已經(jīng)降息150個(gè)基點(diǎn)，實(shí)施利率零下限，取消準備金要求，降低再貼現率，敦促銀行向企業(yè)和個(gè)人提供信貸。同時(shí)，還推出一系列非傳統貨幣政策，包括啟動(dòng)“無(wú)限量QE”以總額約3000億美元的六項便利措施，商業(yè)票據融資便利（CPFF），一級做市商信貸便利（PDCF），貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性便利（MMLF），一級市場(chǎng)公司信貸便利 （PMCCF)，二級市場(chǎng)公司信貸便利 （SMCCF)，定期資產(chǎn)支持證券貸款便利（TALF）。這些措施目的是全面保障金融市場(chǎng)功能，滿(mǎn)足家庭、企業(yè)（包括中小企業(yè)）、做市商以及市政機構的流動(dòng)性需求。除此之外，美聯(lián)儲還將根據需要適時(shí)創(chuàng )設更多的便利設施。而且，為保證境外美元流動(dòng)性美聯(lián)儲同14個(gè)國家央行簽訂貨幣互換協(xié)議。

從財政政策看，短期內歐美等國已經(jīng)通過(guò)稅收減免以及救災專(zhuān)項資金的方式為企業(yè)和家庭提供救助、稅收優(yōu)惠、擔保以及疫苗研發(fā)支持。疫情同時(shí)沖擊供需兩端，各國還試圖突破財政赤字的束縛，提高財政預算或者發(fā)行專(zhuān)項債券，阻擊疫情并為實(shí)體經(jīng)濟恢復提供貸款支持。在3月25日，美國兩黨終于達成一致通過(guò)規模約2萬(wàn)億美元的經(jīng)濟刺激法案，開(kāi)啟直升機撒錢(qián)模式。其主要針對家庭、中小企業(yè)和受損企業(yè)，提供疫情救助、稅收減免以及企業(yè)貸款等措施。日本已經(jīng)推出總額196億美元的救助和貸款計劃，并正考慮向家庭發(fā)放大約1.2萬(wàn)日元現金援助的刺激計劃。德國和法國分別提供5500億和3000億歐元的貸款支持。英國、意大利、西班牙以及發(fā)展中國家也分別提供不同額度的支持。

總之，全球資本市場(chǎng)的大幅波動(dòng)反映出市場(chǎng)對疫情發(fā)展的悲觀(guān)以及政策效果的不確定性。盡管寬松的貨幣和財政政策是平抑恐慌情緒和流動(dòng)性擠兌的重要舉措，但必須意識到只有疫情消除、經(jīng)濟企穩才是這場(chǎng)危機真正結束。盡管強烈政策刺激下全球股市短暫強勢反彈，但也為全球經(jīng)濟長(cháng)期穩定埋下隱患。一方面零利率加無(wú)限量的QE政策退出困難，會(huì )阻礙資本市場(chǎng)的理性調整，資本跨境流動(dòng)也為新興國家資本市場(chǎng)帶來(lái)風(fēng)險；另一方面，政府、非金融企業(yè)以及家庭的杠桿率不斷攀升，過(guò)度的寬松政策可能在未來(lái)造成新的債務(wù)違約危機。據IMF統計，上次全球金融危機期間G20國家在2009年一年內實(shí)施的財政刺激就達GDP的2%左右，按當前幣值計算超過(guò)9000億美元?？梢灶A計，世界各國應對疫情的財政刺激規模將遠超這一數值。

另外，面對市場(chǎng)恐慌，頒布調控政策時(shí)還有必要要進(jìn)行恰當的前瞻性指引。這可以幫助穩定市場(chǎng)預期，避免非理性踩踏。有研究表明，寬松調控政策的頒布有顯著(zhù)的“信息效應”。市場(chǎng)認為政府掌握了更多的負面信息，反而引發(fā)擔憂(yōu)造成截然相反的政策效果。在歷史性寬松的貨幣政策公布之后，美國三大股指3月16日以及3月23日反而應聲下跌就是佐證。

三、疫情沖擊下中國資本市場(chǎng)應積極應對

疫情沖擊全球經(jīng)濟，中國經(jīng)濟難以獨善其身，應當充分警惕全球經(jīng)濟下行風(fēng)險對中國實(shí)體經(jīng)濟和資本市場(chǎng)可能造成的不利影響。外需停滯，全球供應鏈被打斷，部分企業(yè)復工不復產(chǎn)，經(jīng)濟失速的風(fēng)險增加。經(jīng)過(guò)去杠桿陣痛，中國資本市場(chǎng)基本面良好，但來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟的壓力會(huì )逐步顯現。當前中國的政策空間充足可以主動(dòng)積極應對外部的風(fēng)險與機遇。政府和監管部門(mén)既要經(jīng)濟幫助企業(yè)復工復產(chǎn)，未雨綢繆，提高抵御外部不確定性沖擊的能力，也要抓住機遇完善資本市場(chǎng)制度建設，吸引海外投資者，進(jìn)一步提高全球競爭力和吸引力。

第一，企業(yè)復工復產(chǎn)，恢復中國資本市場(chǎng)信心和功能。疫情得到控制之后，中國企業(yè)的復工復產(chǎn)的恢復迅速，對改善中國資本市場(chǎng)預期起到了決定性的支撐作用。發(fā)改委數據顯示，除湖北外全國其他省份復工率均已超過(guò)90%。從上市公司看，復工率已經(jīng)超過(guò)98%，資本市場(chǎng)順暢運行，風(fēng)險逐步釋放，投資者信心回升。然而，客觀(guān)數據表明，受疫情影響預計一季度中國實(shí)體經(jīng)濟將急劇下滑。1-2月出口同比下滑17%，全社會(huì )消費品零售總額同比下降20.5%，規模以上工業(yè)增加值同比下降13.5%，全國固定資產(chǎn)投資同比下降24.5%。隨著(zhù)海外疫情持續蔓延，外需惡化很可能在第二季度中國經(jīng)濟形成“二次沖擊”。因此，盡管資本市場(chǎng)近期表現相對穩定，未來(lái)實(shí)體經(jīng)濟下行的會(huì )造成更大壓力。從政策儲備看，中國貨幣政策和財政政策逆周期調節空間充裕，可以為恢復經(jīng)濟秩序、應對外部沖擊提供保障。降息和定向降準為資本市場(chǎng)、銀行系統以及實(shí)體經(jīng)濟提供流動(dòng)性；適當擴大財政赤字和提高稅費減免，以提高居民消費和基礎設施投資力度。

第二，未雨綢繆，預防國際資本市場(chǎng)風(fēng)險外溢。在史無(wú)前例的政策刺激下，國際資本市場(chǎng)流動(dòng)性危機暫時(shí)緩解，恐慌情緒下降。然而，實(shí)體經(jīng)濟沖擊為全球資本市場(chǎng)帶來(lái)更多的不穩定因素。大型企業(yè)債務(wù)違約、金融機構破產(chǎn)、金融資產(chǎn)價(jià)格暴跌都可能是經(jīng)濟金融危機的導火索。目前，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的功能良好，風(fēng)險隱患較低。在經(jīng)歷去杠桿之后，A股市場(chǎng)潛在風(fēng)險大大降低，表現為市場(chǎng)杠桿資金減少、股票質(zhì)押比例下降以及非金融企業(yè)資產(chǎn)負債率整體下行。從債券市場(chǎng)看，中國債券市場(chǎng)存量余額超過(guò)100萬(wàn)億，占GDP的比重約為97%，較發(fā)達國家更為穩健。為降低國際資本市場(chǎng)負面溢出效應，一方面應該加強監測股票和債券市場(chǎng)的外資流動(dòng)，另一方面，還要加大對受疫情影響嚴重的中小企業(yè)的融資以及稅收支持，尤其與外貿緊密相關(guān)的行業(yè)，避免實(shí)體經(jīng)濟嚴重下滑。

第三，完善體制機制，建設更開(kāi)放的中國資本市場(chǎng)。疫情沖擊下，中國資本市場(chǎng)相對運行平穩，市場(chǎng)預期穩定。不過(guò)，中國依然是發(fā)展中國家，金融資產(chǎn)在海外投資者眼中依然具有高風(fēng)險特征，會(huì )要求更高的風(fēng)險溢價(jià)。外國資本市場(chǎng)的震蕩以及各國超預期的寬松政策為中國資本市場(chǎng)迎來(lái)契機。隨著(zhù)監管層放松外資準入限制，取消QFII/RQFII額度，股票和債券資產(chǎn)被納入國際指數，未來(lái)的資本流入的速度會(huì )更快。一行兩會(huì )更要全面推進(jìn)金融供給側結構性改革，協(xié)同推進(jìn)金融業(yè)對外開(kāi)放、匯率形成機制改革和資本項目可兌換以吸引外國資金長(cháng)期留在中國。然而，在加快開(kāi)放的同時(shí)更要注重風(fēng)險輸入，構筑“宏觀(guān)審慎+微觀(guān)監管”的管理框架，防范跨境資金流動(dòng)風(fēng)險，避免資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)、維護國家經(jīng)濟金融安全。

總之，新冠病毒并非1918年爆發(fā)的西班牙流感病毒 ，雖然疫情拐點(diǎn)未到，但終將被世界各國共同協(xié)作打敗。隨著(zhù)對病毒的深入認知以及疫苗研發(fā)，這次疫情不會(huì )為世界經(jīng)濟和全球資本市場(chǎng)的長(cháng)期發(fā)展蒙上陰影。在不確定的環(huán)境下，中國資本市場(chǎng)應做好最壞的準備以應對實(shí)體經(jīng)濟和外部情緒沖擊。疫情過(guò)后全球經(jīng)濟環(huán)境企穩，中國資本市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展未來(lái)可期。

責任編輯：蔣新宇 

（本文系“中央財經(jīng)大學(xué)中國互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟研究院 、經(jīng)濟學(xué)院，首都互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟發(fā)展研究基地”系列評論之一，由李全、歐陽(yáng)日輝策劃。）