（中國網(wǎng)記者 蔣新宇）12月18日，由中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰略研究院、經(jīng)濟學(xué)院、中誠信國際信用評級有限公司聯(lián)合主辦的中國宏觀(guān)經(jīng)濟論壇宏觀(guān)經(jīng)濟月度數據分析會(huì )（2019年12月）在中國人民大學(xué)舉行。財新智庫董事總經(jīng)理、莫尼塔研究首席經(jīng)濟學(xué)家鐘正生出席會(huì )議，以下是他在中國宏觀(guān)經(jīng)濟論壇宏觀(guān)經(jīng)濟月度數據分析會(huì )（2019年12月）上的發(fā)言。

鐘正生 財新智庫董事總經(jīng)理、莫尼塔研究首席經(jīng)濟學(xué)家

當前中國經(jīng)濟只是延續企穩，沒(méi)有看到明顯回升。但最近A股市場(chǎng)表現比較積極，甚至有“牛市”的呼聲，這其中主要有幾個(gè)觸發(fā)因素，一是由于周一中美貿易第一階段協(xié)議達成，二是11月經(jīng)濟數據表現不錯，三是有關(guān)延長(cháng)資管新規過(guò)渡期的消息。A股市場(chǎng)的上揚也從一個(gè)側面體現了，中國經(jīng)濟有延續企穩的跡象，但是沒(méi)有明顯回升。

財新制造業(yè)PMI數據顯示，今年8月份開(kāi)始，中國制造業(yè)已經(jīng)進(jìn)入景氣擴張區間。其中很重要的一個(gè)原因在于，現在企業(yè)庫存水平很低，只要需求側有企穩或者改善的跡象，企業(yè)的生產(chǎn)供給會(huì )很快地做出調整。但這有需求拉動(dòng)的因素，但更主要的原因可能在于庫存水平本身過(guò)低。

此外，在財新制造業(yè)PMI指數中，盡管目前企業(yè)的生產(chǎn)表現良好，但是企業(yè)家對未來(lái)的信心卻一路走低，這形成了巨大的反差。企業(yè)可能借到訂單立即生產(chǎn)，有種“今朝有酒今朝醉”的感覺(jué)，但畢竟投資是中長(cháng)期的事情，企業(yè)投資擴產(chǎn)的意愿仍然沒(méi)有起來(lái)。這種現象也進(jìn)一步支撐了之前的判斷，即目前經(jīng)濟只是延續企穩，并沒(méi)有明顯回升。

關(guān)于制造業(yè)投資。目前來(lái)看，2020年補庫存是大概率事件，雖然補庫的時(shí)點(diǎn)、高度和持續性有待觀(guān)察。我們對制造業(yè)28個(gè)細分行業(yè)進(jìn)行梳理，第一輪美國對中國出口商品加征關(guān)稅的不利影響已經(jīng)淡去，所以我們認為，制造業(yè)投資的最壞階段可能已經(jīng)度過(guò)。而隨著(zhù)中美第一階段貿易協(xié)定的達成，未來(lái)大概率企業(yè)家信心會(huì )得到修復，制造業(yè)投資的大方向也是往上的。

關(guān)于民營(yíng)企業(yè)。去年民營(yíng)企業(yè)家座談會(huì )至今已一年多，民企融資、盈利、投資有什么新變化呢？只看一個(gè)指標，民營(yíng)企業(yè)債權凈融資一直呈負增長(cháng)的態(tài)勢，可以說(shuō)債權融資渠道正在逐步喪失。加之民營(yíng)企業(yè)的風(fēng)險溢價(jià)較高，這從相對國企民企有高得多的信用債利差中就可以看出來(lái)。因此，融資角度來(lái)看，民營(yíng)企業(yè)改善有限。從盈利角度來(lái)看，工業(yè)企業(yè)中，民營(yíng)企業(yè)的利潤、出口和工業(yè)增加值增速，均比國有和外資企業(yè)的增長(cháng)得快。這表明民營(yíng)企業(yè)即便在中美貿易沖突的情況下，調整生產(chǎn)和出口的靈活度要更高。但從投資回報來(lái)看，盡管民營(yíng)企業(yè)利潤增速較快，但由于民營(yíng)企業(yè)負債成本上升過(guò)快，導致民營(yíng)非金融上市公司的投資回報率相對低迷。此前，在2017年底之前，民營(yíng)企業(yè)投資回報率是一直高于國企的。

從投資角度來(lái)看，2016年民間投資呈現斷崖下滑；2017年有所回調修復；2018年，國有企業(yè)去杠桿，民間投資快于政府投資；2019年，民間投資增長(cháng)又重新低于政府投資。這其中，除了民間投資回報相對較低的原因外，民營(yíng)企業(yè)家對未來(lái)的信心嚴重不足也是重要原因。投資是中長(cháng)期的決策行為，如果企業(yè)家對未來(lái)缺乏信心，盡管生產(chǎn)良好，但投資積極性仍不高。

值得指出的是，最近一年民企在加速進(jìn)入教育、文體娛樂(lè )和計算機通信行業(yè)，這些行業(yè)都是中國經(jīng)濟轉型的方向。這表明民營(yíng)企業(yè)有很高的調整效率和調整速度。隨著(zhù)中美貿易談判緩和，營(yíng)商環(huán)境改善，競爭中性和市場(chǎng)開(kāi)放等新舉動(dòng)，相信企業(yè)家的信心會(huì )有明顯的提振和修復。

關(guān)于宏觀(guān)政策要“穩”。目前經(jīng)濟企穩跡象增加，就業(yè)市場(chǎng)保持穩定，整體來(lái)看，政策不宜冒進(jìn)?；仡^來(lái)看，2018年“去杠桿”去得太快，根據國家金融實(shí)驗室的測算，2018年中國宏觀(guān)杠桿率下降2.5個(gè)百分點(diǎn)左右；2019年上半年“加杠桿”又加得太猛，宏觀(guān)杠桿率上升5個(gè)百分點(diǎn)左右。過(guò)快的“去杠桿”和過(guò)猛的“加杠桿”都不利于宏觀(guān)經(jīng)濟的穩定發(fā)展。目前，宏觀(guān)政策要穩的一個(gè)度量，就是要保證社融增速或者廣義貨幣M2增速與名義GDP增速大致匹配。從資本市場(chǎng)角度來(lái)看，仍期望有一個(gè)平穩的政策節奏，并不希望政策大起大落。

關(guān)于“風(fēng)景這邊獨好”。全球民粹主義、民族主義、極端主義抬頭，對全球的外需是負面沖擊。民粹主義的核心并不是共贏(yíng)，而是瓜分。外面的世界越亂，越顯得這邊“風(fēng)景獨好”。也就是說(shuō)，橫向比較來(lái)看，中國體制優(yōu)勢十分明顯，政策執行力高，財政貨幣政策空間充足，能有效確保經(jīng)濟平穩運行。同時(shí)，全球持續動(dòng)蕩更有利于外資流入我國，全球負收益率的債券規模超過(guò)14萬(wàn)億美元，而人民幣資產(chǎn)的相對收益率非?？捎^(guān)。

關(guān)于大城市都市圈的發(fā)展。大城市、都市圈的發(fā)展要發(fā)揮更多的規模效應、集聚效應，背后需要生產(chǎn)要素更自由的流動(dòng)，包括土地、戶(hù)籍等。最近關(guān)于這些領(lǐng)域的動(dòng)作有所加快，中央經(jīng)濟工作會(huì )議也提了“改革土地計劃管理方式”。戶(hù)籍方面，今年發(fā)改委提出二型大城市可以放開(kāi)落戶(hù)限制。未來(lái)相關(guān)配套體制機制的進(jìn)一步開(kāi)拓，將構成中國新的增長(cháng)極。如果大城市、都市圈更好發(fā)展，也會(huì )為未來(lái)的基建、地產(chǎn)都創(chuàng )造了更多的空間，贏(yíng)得了更多調整的時(shí)機。

關(guān)于產(chǎn)業(yè)發(fā)展。產(chǎn)業(yè)發(fā)展的方向是很難預測的，產(chǎn)業(yè)政策本身也存在著(zhù)極大爭議，縱觀(guān)全球產(chǎn)業(yè)政策也不敢妄言成功。最近一直在討論要不要向日本學(xué)習，但中國很難完全復制日本的做法，只能借鑒其一些失敗的教訓，更重要的仍是走自己的路。日美貿易戰時(shí)，日本汽車(chē)廠(chǎng)商可以直接赴美辦廠(chǎng)，有效緩解了美國的貿易逆差，還給美國貢獻了就業(yè)和經(jīng)濟增長(cháng)。這個(gè)我們可能學(xué)不來(lái)。我們要深刻認識到日美貿易戰后，有兩個(gè)值得學(xué)習的教訓：一是貨幣政策過(guò)于寬松。日本央行當時(shí)過(guò)快的貨幣寬松，資金并未怎么進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟，還是源源不斷地流入地產(chǎn)；二是房地產(chǎn)市場(chǎng)的過(guò)度發(fā)展。所以我們要“堅持不把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，中期平穩擺脫對房地產(chǎn)的過(guò)度依賴(lài)。另外，我們要學(xué)習日美貿易戰后，日本制造業(yè)轉型升級的步伐從未停歇。當下，應該認識到，中國推動(dòng)高質(zhì)量制造業(yè)的發(fā)展既必要又可行。

中國宏觀(guān)經(jīng)濟論壇創(chuàng )立于2006年，由中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰略研究院、經(jīng)濟學(xué)院、中誠信國際信用評級有限公司聯(lián)合主辦。依托經(jīng)濟學(xué)一級學(xué)科排名全國第一的人大經(jīng)濟學(xué)院的優(yōu)秀研究力量，同時(shí)誠邀知名研究機構的宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)家，聚焦中國宏觀(guān)經(jīng)濟動(dòng)態(tài)和前沿性重大經(jīng)濟問(wèn)題研究。

論壇作為中國人民大學(xué)常設的高端學(xué)術(shù)及知名品牌活動(dòng)平臺，由人大副校長(cháng)劉元春，一級教授、經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長(cháng)、中國宏觀(guān)經(jīng)濟論壇聯(lián)席主席楊瑞龍及經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長(cháng)、中國宏觀(guān)經(jīng)濟論壇聯(lián)席主席，中誠信集團董事長(cháng)毛振華領(lǐng)銜，定期發(fā)布中國宏觀(guān)經(jīng)濟分析與預測報告，每年四期；論壇亦定期舉辦宏觀(guān)經(jīng)濟月度數據分析會(huì )，發(fā)布宏觀(guān)經(jīng)濟月度數據分析報告。中國網(wǎng)作為論壇的戰略合作媒體，中國網(wǎng)《中國圓桌》欄目定期對論壇進(jìn)行專(zhuān)題報道。