中國經(jīng)濟下一步如何走？繼續刺激還是攻堅改革？結構改革步伐緩慢是一個(gè)世界性現象，大家都不愿意改革，都希望最后依賴(lài)貨幣政策刺激。通過(guò)刺激資產(chǎn)市場(chǎng)支持經(jīng)濟增長(cháng)的風(fēng)險相當大。短期內在宏觀(guān)層面去杠桿基本沒(méi)有可能，微觀(guān)上去產(chǎn)能必須強化市場(chǎng)紀律，化解那些負債率高、產(chǎn)能過(guò)剩嚴重的僵尸企業(yè)。政府提出的供給側改革的關(guān)鍵就是能否真正強化市場(chǎng)紀律、做到公平競爭。

去庫存政策似乎已經(jīng)看到了一些成效，房地產(chǎn)投資有所回暖與此有關(guān)。

去杠桿，短期內在宏觀(guān)層面很難見(jiàn)效，微觀(guān)上要對僵尸企業(yè)下手。

從國際經(jīng)驗來(lái)看，去杠桿的難度非常大，成功率很低。一般來(lái)說(shuō)無(wú)非是兩條途徑：一是通過(guò)經(jīng)濟危機甩掉壞賬，二是企業(yè)通過(guò)違約化解債務(wù)。當然，還有一種模式叫債轉股，但債轉股效果如何，取決于主導債轉股的機構的能力、資源和市場(chǎng)環(huán)境。

從宏觀(guān)層面來(lái)看，看我們常用的M2/GDP、總債務(wù)/GDP等指標來(lái)衡量的高杠桿率，近期內看不到去杠桿的可能性?，F在M2的增速13%左右，GDP增速6.9%，假設縮減指數0?，F在分子的增長(cháng)速度遠遠超過(guò)分母的增長(cháng)速度，顯然杠桿率還在上升。要把這個(gè)比率壓下來(lái)只有一個(gè)辦法，就是讓分母長(cháng)得快一點(diǎn)，讓分子長(cháng)得慢一點(diǎn)。但短期內有沒(méi)有可能把M2的增長(cháng)速度壓到名義GDP的增長(cháng)速度以下？幾乎沒(méi)有可能。當然這個(gè)指標是否合理，也存在一些疑問(wèn)，因為總債務(wù)和M2都是存量指標，而GDP是一個(gè)流量指標。

在近年的五大經(jīng)濟政策任務(wù)中，最重要的任務(wù)是去產(chǎn)能。目前確實(shí)有很多僵尸企業(yè)，政府經(jīng)常抱怨金融不支持實(shí)體經(jīng)濟。企業(yè)家也怨聲載道，融資成本攀升讓實(shí)體經(jīng)濟舉步維艱。所以政府在過(guò)去一、兩年，出臺了很多相關(guān)政策，要金融支持實(shí)體經(jīng)濟。根據我們的研究，金融支持不支持實(shí)體經(jīng)濟的主要原因不是金融資金在空轉。整體信貸增長(cháng)沒(méi)有明顯下降，但是GDP增長(cháng)明顯在走低。也就是說(shuō)，同樣的信貸能支持經(jīng)濟增長(cháng)的速度已經(jīng)下來(lái)了，資金的利用效率在下降。

出現這個(gè)問(wèn)題的原因，就是經(jīng)濟中存在很多本應關(guān)門(mén)的僵尸企業(yè)，它們依然在吸取“信貸”資源，卻沒(méi)有創(chuàng )造新的經(jīng)濟活動(dòng)。我們也看到在很多僵尸企業(yè)比較多的地方，民營(yíng)經(jīng)濟不太發(fā)達，創(chuàng )新活動(dòng)很少。這一現象在東北比較突出。

深圳則是完全相反的情況，經(jīng)濟有活力、創(chuàng )新也活躍，金融也在積極地支持企業(yè)發(fā)展。深圳經(jīng)濟活躍的原因很多，但深圳自2003年以后就再沒(méi)有主要國企拖累，經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境寬松、政府強制干預較少。因此，僵尸企業(yè)能否有序破產(chǎn)退出，對供給側改革成功與否至關(guān)重要。

相較其他領(lǐng)域，金融改革常有單兵突進(jìn)，領(lǐng)改革之先，但現在水深步緩確實(shí)明顯制約了經(jīng)濟發(fā)展。利率市場(chǎng)化改革提出多年，目前任務(wù)還剩下兩個(gè)：一是風(fēng)險定價(jià)，二是貨幣政策傳導機制。利率市場(chǎng)化步伐緩慢有很多具體原因，與市場(chǎng)存在很多軟預算約束的企業(yè)緊密相關(guān)。這些軟預算約束的企業(yè)特別是僵尸企業(yè)的存在不僅影響總體經(jīng)濟增長(cháng)，還嚴重壓制了資金資源效率。因此說(shuō)，去產(chǎn)能很重要，而去產(chǎn)能的核心是要讓僵尸企業(yè)退出市場(chǎng)。但去產(chǎn)能碰到的首要問(wèn)題是，由誰(shuí)來(lái)判斷哪些是僵尸企業(yè)？如果是通過(guò)增強行政干預的辦法來(lái)去產(chǎn)能，最后能不能得到理想的結果，其實(shí)很難說(shuō)。

歸根到底，改革是否成功，檢驗的標準非常清楚，目前看落在兩個(gè)點(diǎn)上：第一是支持已經(jīng)失去競爭力的舊產(chǎn)業(yè)和企業(yè)快速、平穩地退出。這當然包括去產(chǎn)能，而去產(chǎn)能主要難在兩個(gè)字：人和錢(qián)，即人往哪去、錢(qián)從哪來(lái)。把這兩個(gè)問(wèn)題解決了，去產(chǎn)能也不是什么大不了的事情，但這個(gè)問(wèn)題恰恰最難辦。我覺(jué)得中央政府應該承擔更多的責任。第二是設計和創(chuàng )造更多的有效的機制，支持創(chuàng )新和產(chǎn)業(yè)升級，包括金融改革與創(chuàng )新。金融改革最后要達到兩個(gè)目的，一個(gè)是提高資源配置的效率，在不同部門(mén)不同企業(yè)之間，達到資源配置的效率。第二個(gè)要創(chuàng )造很多新的融資形式，滿(mǎn)足創(chuàng )新和升級的需要。我們常說(shuō)中小企業(yè)融資難、融資貴，其根源就在于金融系統里的雙軌制。

未來(lái)中國經(jīng)濟會(huì )怎么樣？我的看法是謹慎樂(lè )觀(guān)。樂(lè )觀(guān)來(lái)自幾個(gè)方面，第一，中國經(jīng)濟發(fā)展到今天，我對它的樂(lè )觀(guān)更多的是對市場(chǎng)的信心?，F在中國經(jīng)濟有很多困難，但凡市場(chǎng)能夠發(fā)揮作用的地方，經(jīng)濟都還可以。即便江浙這一帶，現在困難很大，但企業(yè)家們都在艱難地努力，他們能夠走過(guò)來(lái)的可能性很大。深圳和上海都邁過(guò)了中等收入陷阱，跨入高收入行列。市場(chǎng)的前景非常大，只要政府不強制性地限制市場(chǎng)的作用，沿海地區的經(jīng)濟會(huì )繼續往前走，應該是大概率事件。

第二，當然，這并不意味著(zhù)我們的經(jīng)濟在短期內不會(huì )出現大的問(wèn)題，過(guò)去金融部門(mén)、國企部門(mén)積累了很多風(fēng)險，這也考驗政府能不能在碰到較大困難時(shí)做出有決斷性的處置和回應。

有風(fēng)險當然值得擔憂(yōu)，我們希望盡可能地避免任何災難性的事件，這就要求政府在風(fēng)險與穩定之間取得一個(gè)好的平衡。比如去杠桿，不去杠桿，風(fēng)險總有一天會(huì )爆發(fā)，但如果現在強制性地去杠桿，也許風(fēng)險就提前爆發(fā)了。但我想說(shuō)的是，即便發(fā)生一次小概率的金融不穩定事件，也不會(huì )是世界末日，韓國就是發(fā)生了金融危機以后走出來(lái)的。很多國家恰恰是在經(jīng)歷了危機之后，才加快了改革進(jìn)程。因此，我們要嚴密防范危機，但對一旦發(fā)生金融不穩定事件，也需要有預案，這一點(diǎn)，對國家很重要，對企業(yè)很重要，對個(gè)人同樣很重要。

最后，中國經(jīng)濟改革就是兩個(gè)雙軌制，一個(gè)是國有企也和民營(yíng)企業(yè)的雙軌制，一個(gè)是產(chǎn)品和要素市場(chǎng)的雙軌制，這兩個(gè)雙軌制導致了增長(cháng)速度越來(lái)越快，結構失衡越來(lái)越嚴重。2011年我們在之前的研究中曾經(jīng)提出，中國經(jīng)濟將面臨下一次轉型，從過(guò)去的經(jīng)濟奇跡走向常規發(fā)展，今日用時(shí)髦的說(shuō)法則叫“新常態(tài)”。在我們當時(shí)的設想中，所謂的常規發(fā)展，就是中國經(jīng)濟發(fā)展會(huì )越來(lái)越接近于其他新興市場(chǎng)國家的增長(cháng)模式。

那么，什么圖景符合關(guān)于十年后的中國經(jīng)濟猜想？十年前的中國，紡織女工在織機前成排勞作、鋼鐵工人勤作冶煉、大型購物中心鱗次櫛比。十年后的中國經(jīng)濟，我的展望是是工廠(chǎng)里智能機械代替人工、電子商務(wù)和物流高度發(fā)達，當然以及可能會(huì )面臨當前日本社會(huì )所經(jīng)歷的人口老齡化。