劉世錦 國務(wù)院發(fā)展研究中心副主任

目前的中國經(jīng)濟，最讓人擔憂(yōu)的就是轉型的過(guò)程可能拖的時(shí)間太長(cháng)。最近幾年有一個(gè)現象值得注意：無(wú)風(fēng)險利率過(guò)高。

前幾年支撐無(wú)風(fēng)險利率的領(lǐng)域中，比較突出的有兩個(gè)，一個(gè)是房地產(chǎn)，另一個(gè)是地方融資平臺。比如北京某些地方，據說(shuō)房?jì)r(jià)還要漲到很高甚至翻番，這樣在融資的時(shí)候，即使資金價(jià)格高達百分之二十多、三十多，企業(yè)都敢拿。而地方融資平臺在資金短缺、需要以新?lián)Q舊的時(shí)候，就會(huì )有一些影子銀行的資金，以很高的利率去滿(mǎn)足這種需求，為什么呢？他們認為這是政府的項目，是沒(méi)有問(wèn)題的，也可以給到百分之二十幾、三十幾的資金價(jià)格。

但是我們回頭想一想，房地產(chǎn)和地方融資平臺真的擁有這么高的效率，真的能夠創(chuàng )造這么多的價(jià)值嗎？事實(shí)上并非如此，所以這種風(fēng)險實(shí)際上是被隱藏了。但是，全社會(huì )的資金價(jià)格是由出價(jià)最高的那個(gè)人決定的，舉個(gè)例子，比如前兩年北京某個(gè)地方拍賣(mài)一個(gè)樓盤(pán)時(shí)突然出了一個(gè)地王，樓板價(jià)就到了一平米一萬(wàn)多了，第二天早上一看，周邊地區的房?jì)r(jià)全部都漲了，為什么呢？因為已經(jīng)有人出了更高的價(jià)格，所以這一片樓房的價(jià)格是由出價(jià)最高的那個(gè)人來(lái)決定的，全社會(huì )的資金也是這樣。只要有那么幾個(gè)地方能出相當高的價(jià)格，整個(gè)社會(huì )的資金價(jià)格水平就會(huì )變得相當高。

但是，我們的制造業(yè)企業(yè)能夠有那么高的回報嗎？答案是否定的，制造業(yè)企業(yè)普遍感覺(jué)到融資有兩個(gè)問(wèn)題，一是難二是貴，并且很難解決。應該說(shuō)前一段時(shí)間情況已經(jīng)有所變化，房地產(chǎn)已經(jīng)開(kāi)始回落了，某種意義上來(lái)講已經(jīng)不像過(guò)去那么熱；另外地方融資平臺也在采取一些措施，中央最近開(kāi)始對地方的債務(wù)進(jìn)行置換，把那些時(shí)間比較短、成本比較高的債務(wù)置換成期限比較長(cháng)、價(jià)格相對比較低的債務(wù)形式。這樣的措施很重要，對于降低地方融資平臺的無(wú)風(fēng)險利率水平能起到很大的作用，應該說(shuō)正在朝好的方面推進(jìn)。

但是最近一段時(shí)間，又出現了一個(gè)無(wú)風(fēng)險利率過(guò)高的新領(lǐng)域——股票市場(chǎng)。這次在股市炒股的過(guò)程當中，已經(jīng)介入了一些金融杠桿，所謂的融資、融券和以前的股票市場(chǎng)也不一樣，從某種意義上來(lái)說(shuō)，實(shí)際上整個(gè)杠桿率是在進(jìn)一步加長(cháng)。

當股市這個(gè)無(wú)風(fēng)險利率過(guò)高的新領(lǐng)域出現，制造業(yè)企業(yè)和創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新需要有足夠的資金支持，就可能就會(huì )形成一些新的困難。相關(guān)研究人員到一些在過(guò)去創(chuàng )新還很活躍的地區去進(jìn)行調研，發(fā)現前一段時(shí)間互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng )新是相當活躍的，也有很多風(fēng)投和基金在那些地方支持創(chuàng )新，但是最近一段時(shí)間都找不著(zhù)了，都去哪兒了呢？都到別的地方去了，具體是什么，大家都明白。其實(shí)在前些年，美國硅谷那邊一些比較大的風(fēng)投企業(yè)都到中國來(lái)了，本想找一些高科技項目來(lái)投資，但是過(guò)了一段時(shí)間以后，他們發(fā)現其實(shí)根本沒(méi)必要找，中國有更好的投資項目——最后，他們都搞房地產(chǎn)去了。

實(shí)際上，現在在資金供給或利用方面有一個(gè)非常值得重視的問(wèn)題：如果我國經(jīng)濟中長(cháng)期存在一個(gè)投機性相當強的、能制造泡沫的領(lǐng)域，它就會(huì )和實(shí)體經(jīng)濟和創(chuàng )新?tīng)帄Z資金，而在這種爭奪的過(guò)程中，制造業(yè)領(lǐng)域和創(chuàng )新往往是不占上風(fēng)的。如果這種局面得不到改變的話(huà)，我們的制造業(yè)轉型和升級、中小企業(yè)的創(chuàng )業(yè)和創(chuàng )新以及我們要實(shí)現的創(chuàng )新驅動(dòng)，在資金支持方面就會(huì )遇到相當大的問(wèn)題。

資金總是會(huì )去獲利更高的地方，有什么解決辦法呢？從理想的角度來(lái)講，要先對這些所謂無(wú)風(fēng)險利率導致的原因進(jìn)行分析，才能有針對性地解決問(wèn)題。實(shí)際上，在經(jīng)濟活動(dòng)過(guò)程中很難避免投機，據說(shuō)適當的泡沫也是必要的，但是得有一個(gè)限度。如果超過(guò)一定限度以后，它就會(huì )對實(shí)體經(jīng)濟和創(chuàng )新活動(dòng)造成過(guò)大的影響，把大量的資金吸引到那個(gè)方向去，特別是把整個(gè)社會(huì )資源（尤其是很活躍、很有創(chuàng )造性的那部分資源）都吸引到過(guò)度投機的活動(dòng)中間去，那樣對整個(gè)社會(huì )來(lái)說(shuō)是一個(gè)非常大的損失。

從國際經(jīng)驗來(lái)看，如果一定要找一個(gè)國家來(lái)研究和學(xué)習，我覺(jué)得是德國。二戰以后，德國的房?jì)r(jià)在幾十年中一直增長(cháng)得比較溫和，大概平均就是百分之二、百分之三這樣的水平。德國的泡沫經(jīng)濟也不太多，他們的注意力主要放在發(fā)展制造業(yè)上，所以德國的制造業(yè)經(jīng)久不衰，在全球范圍內保持了非常穩定且不斷提升的狀態(tài)。最近德國提的工業(yè)4.0，可以說(shuō)又成為了一個(gè)引領(lǐng)潮流的計劃或發(fā)展方向。我國在這方面，應該認真地研究這些國際經(jīng)驗，學(xué)習一些好的做法，才會(huì )有一個(gè)好的環(huán)境條件，才能真正實(shí)現增長(cháng)動(dòng)力的轉換和創(chuàng )新驅動(dòng)。